首席视野开源证券赵伟：信用“收缩”远未结束

　　凤凰网港股|报告要点

　　7月社融加速回落，透露的信用“收缩”逻辑愈加清晰，信用“收缩”远未结束。

　　7月社融加速回落，透露房地产、政府融资收缩，及实体需求走弱三大信号

　　信号一：地产调控的影响在加速显性化，地产链融资收缩加快。以按揭贷为主的居民中长贷，连续3个月同比下降、降幅不断扩大，7月同比少增2093亿元至3974亿元；房地产开发贷加速回落，二季度融资净收缩1200亿元、余额增速创新低的2.8%。监管加强、信用风险等影响下，地产信托和债券融资在持续收缩。

　　信号二：债务监管加强下，地方国企或平台隐性债务相关融资，收缩压力加大。7月，企业中长贷4937亿元、同比减少1031亿元，为16个月以来首次同比转负。除地产链和实体需求拖累外，企业贷款回落，或与债务监管加强下，银行放贷谨慎等有关。城投债融资降温，募资用于“借新还旧”比例进一步抬升至7月的86%。债务压力、项目质量等影响下，专项债项目基本也没有带动外部融资。

　　信号三：实体融资需求走弱的迹象越来越显着。7月票据融资1771亿元、较2020年同期增加2792亿元，连续2个月大幅冲量；经验显示，票据冲量的行为，多出现在实体需求走弱的阶段。二季度制造业贷款需求指数大幅回落，制造业PMI指数等连续下滑，及一些中观高频指标等，均指向了实体需求的走弱。我们常用于表示企业中长期资金来源的有效社融增速，7月回落近0.2个百分点至9.9%。

　　重申观点：信用收缩远未结束。地产调控、债务监管等影响的加速显性化，及实体需求走弱带来的融资收缩，或进一步强化信用“收缩”，维持全年社融存量增速10%左右的判断。社融、PMI等指标显示，经济下行趋势明确，需要留意地产和出口两大动能走弱下，四季度经济加速回落的风险，财政后置较难改经济趋势。

　　常规数据解析：票据和非银贷款高增，企业和居民中长贷回落，非标收缩

　　社融超预期回落，贷款、非标、政府债券拖累明显。7月，新增社融1.06万亿元、远低于市场预期的1.5万亿元，同比少增6362亿元；存量增速10.7%、较上月回落0.3个百分点。主要分项来看，政府债券同比少增3639亿元，人民币贷款同比少增1830亿元，表外票据和信托持续收缩、同比分别多减1186和204亿元。

　　剔除票据冲量等，贷款明显回落，企业中长贷首次回落、居民中长贷降幅扩大。7月新增贷款1.08万亿元、同比多增905亿元，主因票据冲量和非银贷款大增，两者分别较2020年同期增加2792和2044亿元；企业和居民中长贷、短贷均同比下降，其中企业中长贷同比少增1031亿元、居民中长贷同比少增2093亿元。

　　M1和M2增速双双大幅回落，也反映银行派生的明显收缩。7月，M1增速较上月回落0.6个百分点至4.9%、创18个月以来新低，M2增速回落0.3个百分点至8.3%。其中，企业活期存款同比多减3899亿元，拖累M1回落；除实体派生偏弱，非银存款下降、财政支出偏慢等拖累M2，非银存款同比少增8424亿元、财政存款同比多增1136亿元。

　　风险提示：债务风险暴露，加剧信用分层。

　　本文作者：开源证券首席经济学家 赵伟