中信证券：华润啤酒维持买入评级 目标价88港元

　　中信证券发布研究报告称，维持华润啤酒（00291）“买入”评级，预计未来三年利润兑现将呈现加速趋势，考虑到海外成熟市场EBITDA增速为高个位数，估值在12-14倍EV/EBITDA；对华润来说，考虑到未来三年公司利润有望呈现加速趋势，维持目标价88港元，对应2022年EV/EBITDA25倍。

　　事件：上周公司举办了“顶峰相见”华润雪花啤酒高端大客户平台启动会。大客户平台是公司在“决战高端，质量发展”背景下对渠道建设的积极尝试，也彰显了雪花在高质量发展过程中做大做强经销商的客户理念。

　　中信证券主要观点如下：

　　分层设计多维度赋能，携手同心享高端化成长。

　　公司按客户高端销售情况，将高端客户分为华鼎会（全国大客户）、华樽会（省级大客户）、华爵会（市级大客户）三层平台。华鼎会的启动以100万箱次高端及以上产品销量作为门槛，召集了超50位头部经销商，将逐步为头部客户开启包括专业化培训、高管面对面、头部大商沙龙、品牌体验、大客户激励、家庭关怀、接班人培养等多方位服务。同时，公司也会积极提高经销商的主观能动性，让大商更多参与到费用管理、市场管理等决策，共商发展携手同心，与优秀经销商深度绑定。

　　打造中国啤酒文化，品质为基质量发展。

　　随着“3+3+3”战略的进一步深入，公司从多个维度不断强化雪花国内产品的品牌力与产品力。①回溯中国啤酒历史：根据对中国的历史文化及原料工艺的研究学习，推出超高端品牌“醴”，打造中国品牌形象。②推进全产业链研究：携手中国酒业协会建立华润雪花技术研究院，推进中国啤酒品质表达体系建设，并针对啤酒产业发展的重大需求系统开展研究。③建立品牌文化：第二届成都啤酒嘉年华落地，近距离与年轻消费者沟通，深入了解雪花。此外，王一博、龚俊代言等线下应援活动逐步开展。

　　展望未来：多基地市场&丰富品牌组合下，看好公司高端化目标兑现。

　　长期看，华润拥有最为扎实的基地市场和最为广泛的地区覆盖，高端大客户平台下将进一步赋能头部经销商做大做强。同时，中国啤酒文化、历史及标准的打造也将逐步加强雪花品牌力，预计未来将借助国内高端矩阵及喜力、Edelweiss、红爵等国外大牌实现持续的结构升级&份额增长，剑指2025年次高端及以上400万千升目标。

　　短期看，公司预计2021年次高端以上将保持30%+增速，SuperX表现喜人，喜力和雪花纯生保持强劲增长。在行业快速升级背景下，公司有望全面升级部分中端及以上老产品，夯实品牌力打好高端战。

　　风险因素：提价幅度低于预期；2021Q3天气不及预期；产品升级节奏不及预期。