中信证券：腾讯控股高基数下业绩稳定增长 成长性与韧性结合

　　我们预计腾讯21Q1业绩将保持稳定增长，21Q1公司营收1331.09亿元，归母净利润339.68亿元，Non-IFRS净利润328.12亿元。我们预计腾讯今年在游戏产品线布局较强，游戏业务依然能有较强增长。广告业务虽然受到K12教育政策以及海外品牌减少影响，但是仍然有望受益于宏观经济增长带动；金融科技业务有望受益于微信生态的持续拓展，预计金融科技及企业服务21Q1有望实现同比35%增长，并将维持稳健的运营策略。考虑到腾讯较强的竞争优势，以及稳健的业绩增长，维持“买入”评级。

　　21Q1业绩前瞻及2021年业绩预测：

　　我们预计21Q1营收1331.09亿元(YoY+23.2%)，Non-IFRS净利润328.12亿元(YoY+21.2%)。我们下调2021年营收预测至5809.32亿元(前值5992.98亿元，下调3.0%，YoY+20.5%)，主要由于新游戏延期以及广告业务受到外部因素影响；预计2021年毛利率为44.6%(YoY-1.4pcts)，主要系内容成本投入增高以及虎牙并表；我们预计公司2021年Non-IFRS归母净利润为1452.64亿元(YoY+18.3%)，主要系公司营销费用提升，用于提升短视频、新影视内容、游戏的推广。

　　21Q1增值服务业务增速预计有所下滑，游戏业务同比增速预计达13.5%。

　　我们预计21Q1增值服务业务营收735.81亿元(YoY+17.9%)，游戏业务营收预计可达423.24亿元(YoY+13.5%)。其中移动游戏营收预计可达407.84亿元(YoY+17.5%)，主要得益于头部游戏《王者荣耀》、《和平精英》保持强劲表现，根据Sensor Tower数据，2021年1-3月《王者荣耀》、《和平精英》国内iOS端月流水分别达1.82/1.46/1.74亿美元和1.09/1.16/1.00亿美元，畅销榜基本稳居Top2。但由于疫情对游戏的带动以及并表Supercell导致去年同期的高基数，同时疫情期间的递延收入增量基本释放，手游业务增速预计有所下滑。当前游戏储备中，重要产品《DNF手游》和《英雄联盟手游》静待上线，同时玩法丰富的管线产品也将陆续上线丰富产品矩阵，长期增长弹性可期。PC游戏营收预计为117.36亿元(YoY-0.5%)，有望基本保持稳定。

　　预计社交网络收入312.57亿元(YoY+24.4%)，腾讯视频2021年内容管线优质，同时随着TME付费墙建设和深化版权合作，长视频和音频业务付费和商业化能力有望不断释放。此外，随着腾讯泛文娱产业链迎来新一轮组织调整，我们认为TME、阅文、在线视频、QQ、游戏等业务有望打造更多业务闭环，泛文娱业务发展有望进入快车道。

　　21Q1广告业务预计同比增速达25.7%，21年广告业务预计同比增长23.6%。

　　我们预计21Q1广告业务营收222.67亿元(YoY+25.7%)，其中社交广告182.40亿元(YoY+25.0%)，媒体广告营收33.71亿元(YoY+8.0%)。我们认为，虽然预计广告业务受到K12教育相关政策以及海外品牌减少影响，但是仍然有望受益于宏观经济增长带动广告主投放回暖和互联网流量成本上涨。社交广告方面，随着腾讯广告平台投放能力持续提升，并结合微信生态下视频号、小程序、朋友圈的商业化空间，社交广告仍将保持良好增长。媒体广告方面，今年作为建党一百周年，影视内容上线时间或存在不确定性，头部剧目延后或将对媒体广告收入产生一定影响，但我们预计媒体广告今年仍有望实现同比增长。

　　21Q1金融科技及企业服务业务预计同比增长35%，21年同比增速预计达28.5%，维持稳健的运营策略。

　　我们预计21Q1金融科技及企业服务业务营收357.41亿元(YOY+35.0%)。腾讯以支付为主的业务结构以及积极配合监管机构的运营策略，使得其支付业务具备较强的韧性，而受益微信生态的持续拓展，我们判断金融业务将维持较为稳定的增长。

　　企业服务方面，腾讯云持续强化基础能力建设，同时SaaS层面持续发挥腾讯生态的优势，深入教育、能源、医疗等多个垂直领域；腾讯在前沿科技领域持续探索，在碳中和、人工智能、AIoT、边缘计算等持续投入。此外，腾讯设立“可持续社会价值事业部”并计划首期投入500亿元探索基础科学、碳中和、教育创新等领域。

　　我们认为，以云计算与金融科技为代表的新兴业务将成为公司中长期增长重要动能。同时相对稳健的运营策略在成长性基础上提供较强的韧性。

　　风险因素：

　　反垄断政策监管趋紧导致经营调整风险；游戏、影视内容上线时间和表现不及预期风险；宏观经济增速下行导致在线广告市场萎缩风险；新兴互联网产品和服务分流用户风险；市场竞争加剧风险等。

　　投资建议：

　　我们预计腾讯21Q1和2021全年业绩将保持稳定增长。腾讯今年在游戏产品线布局较强，游戏业务预计依然能有较强增长。广告业务虽然受到K12教育政策以及海外品牌减少影响，但是仍然有望受益于宏观经济增长带动；金融科技业务有望受益于微信生态的持续拓展，并将维持稳健的运营策略。我们调整公司2021-2023年EPS预测至15.3/18.9/23.4元(原预测为16.1/18.5/22.3元)、调整Non-IFRS EPS预测至15.1/18.9/23.6元(原预测为16.4/19.7/23.7元)。考虑到腾讯较强的竞争优势以及稳健业绩增长，维持公司“买入”评级。

　　（文章来源：中信证券研究）