信达证券：阅文集团维持买入评级 IP运营打通组织扩充生态

　　信达证券发布研究报告，维持阅文集团（00772）“买入”评级。借助腾讯流量平台渠道有望进一步扩展，社区运营智能推荐能力逐渐加强，单用户付费有望提升，版权运营仍在开拓期，该业务有较广阔的想象空间，依托腾讯大文娱生态及腾讯外各链条合作伙伴，有望形成IP运营生态的闭环，版权运营业务有望在未来获得较快增长。

　　报告中称，公司在线业务ARPU提升明显，版权运营业务受疫情影响有所下降。期内，在线业务中自有平台产品收入同比提高61%至39.03亿元，主要是由于年度内分销渠道拓展以及用户付费意愿提高；腾讯渠道实现收入同比提高61%至6.82亿元；第三方平台收入同比降22.8%至3.469亿元；经营数据也与收入的变动相匹配，MAU和付费用户数均有小幅提升，单用户平均付费提升明显达到34.7元；版权运营收入同比降22.5%至35.94亿元，主要因疫情影响项目排播。

　　毛利率方面，在线业务因平台渠道费用提升导致毛利率有所下降达到52.3%，版权运营毛利率46.1%，销售及营销开支同比增20.5%至24.98亿元，主要由于在线阅读内容的营销开支增加，占收入的比重从24.8%增加到29.3%；期内本年亏损45亿元，主要由于对新丽计提减值40.159亿元、商标权减值3.898亿元、获利计酬协议修改影响6亿元，调整后EBITDA10.3亿元，与收入比率12.1%，考虑到上半年该比率为0.5%，下半年利润情况恢复良好。

　　报告提到，公司平台积累了超过900万位作家，作品总数达到1390万部，百度风云榜数据显示排名前30部网络文学作品中26部出自阅文。公司持续扩充版权运营的生态系统，推进动漫、影视多样化形式，新丽传媒、腾讯影视、阅文影视组成三架马车，输出内容改变，促进IP影响力提升，期内《赘婿》《斗罗大陆》改编获得成功，另外《你好李焕英》《流金岁月》等新丽内容也获得成功。

　　信达证券称，公司自有渠道收入同比增长61%，主要源于不断推广自有渠道，单用户付费意愿提升明显，同时深化与qq浏览器、移动QQ等腾讯渠道的合作，推广免费内容，报告期末免费内容平均MAU约1000万。报告期末自有平台及腾讯渠道的平均MAU2.289亿，平均月付费用户1020万人，付费比率4.5%，每名付费用户平均月收入34.7元。

　　该行表示，公司建立以IP为核心的业务中台，包括作家服务、IP筛选规则、生态联动三大职能板块，理顺内容与IP运营之间的业务链条，为工业化IP开发打下基础；决策更注重长期导向而非短期销售，每一个IP授权都是IP长期价值的开始；与合作伙伴展开充分合作，共同实现IP长期价值增长。