中联重科H：更多驱动因素 更具持续性 更高盈利预测和目标价格

　　重申买入评级。我们对中联重科看法更加正面：(1)2021年混凝土机械增长具有高度确定性；(2)公司挖掘机销量爆炸式增长；(3)韧性利润率前景。我们将2020-22年盈利预测提高6-7%， 主要由于我们上调各业务线的销量预测。我们认为目前市场共识仍然保守，我们的2021/22年净利润预测较市场高13%/15%。我们将目标价由10.5港元上调至16.0港元，基于12倍2021年预测市盈率(此前为10倍)。关键催化剂包括：(1)2021年第一季度机械销售强劲；(2)2021年第一季度完成增发。

　　2020年业绩预览。中联重科上周发布盈喜，预计2020年净利润将同比增长60-72%至70-75亿元人民币。这意味着2020年第四季度净利润为13-18亿元，同比增长46%-102%。我们预计中联重科2020年来自混凝土机械的收入为200亿元(同比增长44%)，来自起重机机械的收入为350亿元(同比增长58%)。此外，我们相信通过成本控制，2020年第四季度毛利率环比回升。

　　2021年混凝土机械增长具有高度确定性。中联重科预计在泵车增长10-20%和搅拌车增长20%带动下，混凝土机械行业增速将达15%。今年混凝土机械需求确定性高，因为许多基础设施项目将于2020年土方工程完工后将进入建设阶段。此外，自2021年7月开始实施的国家排放标准VI仍将继续推动替代需求。

　　挖掘机爆炸式增长将继续。我们预计中联重科2020年交付7,000台挖掘机，收入25亿元。中联重科目标2021年销售12,000-14,000台挖掘机，同比大幅增长。对于中型挖掘机，中联重科能够利用其现有混凝土机械销售网络加快渗透速度。此外，中联重科从今年开始首次交付大型挖掘机(45-48吨)。中联重科维持其战略目标，即在3年内成为中国前5名，在5年内成为中国前3名。

　　高空作业平台潜力巨大。我们预计中联重科2020年高空作业平台销售同比增长100%。中联重科相信其臂式高机具有竞争优势，因此能够实现高于竞争对手的平均售价。中联重科预期高机行业具有强劲增长潜力，公司将继续加强其产品开发和销售策略。

　　韧性利润率前景。我们相信中联重科毛利率在2020年第四季度已改善。展望未来，我们预计各业务部门毛利率将保持韧性。更重要的是，持续增长的销量和数字化转型将推动经营杠杆，从而带来更高的经营利润率。

　　财务资料

　　 　　资料来源：公司及招银国际证券预测

　　（文章来源：招银国际）