西部证券：新东方在线首予买入评级 目标价37.24港元

　　因公司背靠新【东方集团(600811)、股吧】(600811,股吧)，在线小班优势明显，发力大班空间广阔，未来有望保持高速增长。首次覆盖，给予新东方在线（01797）“买入”评级，目标价37.24港元。

　　报告称，K12在线行业空间超3000亿，参培率和在线渗透率双双增长。假设我国K12参培率年均提升3%，客单价年均提升8%，在线渗透率由19年的9%提升25pct至34%，则在线教育市场规模将达到3948亿元，20-23年复合年均增长率为64.82%；通过分析公司大班小班财务模型发现，获客成本为制约在线大班盈利的重要因素。班均人数为在线小班利润率的重要影响因素。19年K12在线CR6约为25.5%，考虑到在线教育突破教师产能，头部企业具备先发和规模优势，同时当下获客成本高企将淘汰同质化的中小机构，K12在线集中度有望进一步提升。

　　公司旗下东方优播以在线小班模式布局低线城市，具备三大优势：一，教研内容高度本地化，“一城一划”与在线大班形成差异；师资优质，有望抢夺线下机构份额；新东方 品牌背书+地推宣传，获客成本远低于市场上在线大班课。东方优播整体 处于爬坡期，毛利率有望随着新进入城市走向成熟逐年改善。在线大班春 季免费赠课收获千万流量，未来将与东方优播互相导流，提升用户留存率。

　　西部证券预计，公司21-23财年营业收入分别为16.32/24.82/38.01亿元，同比增长51%/52%/53%。采取相对估值法，给予公司21 财年15倍PS，目标价37.24港元。