华润万象生活挂牌涨幅刷新高 物业板块分化加剧

　　恒大物业(06666.HK)上市多日仍低于发行价的阴霾之下，12月9日，华润万象生活(01209.HK)上市首日却走出火爆行情，收盘价报28.00港元，涨25.56%，盘中最高涨幅一度超过40%，全天成交额48.89亿港元，总市值616亿港元。

　　同日上市的佳源服务(01153.HK)，却处于破发边缘。

　　冰火两重天，这也只是近日物业板块表现的冰山一角。物业板块的调整仍在继续，估值中枢正在逐步调整，向价值驱动回归。

　　华润万象生活上市之后，前十房企中仅剩余万科(000002.SZ/02202.HK)和龙湖地产(00960.HK)尚未披露分拆物业上市计划。作为为数不多的优质物业种子选手，华润万象生活上市市值仅次于碧桂园服务(06098.HK)和恒大物业(06666.HK)，排名第三。

　　商业物业撑起半边天

　　华润物业最早定名为“华润物业科技”，而上市主体最终确定将住宅、写字楼、商业等物业服务一同打包上市，命名为“华润万象生活”。

　　华润万象生活每股发售定价22.30港元。香港公开发售获29.78倍认购，国际发售方面获11.8倍认购。

　　公开招股前，华润万象生活引入了7名基石投资者，包含新加坡政府投资公司(GIC)、高瓴资本、中国平安、鼎辉投资、Matthews Funds(铭基国际)、中国国有企业结构调整基金(国调基金)和GLP(普洛斯)，合共认购6.5亿美元股份。

　　根据早前聆讯后资料显示，2017年至2019年以及2020年上半年，华润万象生活住宅物业管理服务的营收分别为21.01亿元、27.63亿元、34.72亿元、16.81亿元，分别占收入的67.1%、62.4%、59.2%及53.6%，呈逐步下行之势。

　　与之对应的商业运营及物业管理营收分别为10.28亿元、16.68亿元、23.97亿元、14.53亿元，分别占收入的32.9%、37.6%、40.8%及46.4%，呈逐步走高之势，撑起了收入的近半壁江山。

　　具体到2017年至2019年对应的毛利率指标来看，华润万象生活的整体毛利率分别为13%、15%、16.1%；净利率分别为12.4%、9.5%、6.2%。

　　今年上半年，它的整体毛利率进一步提升至24.1%。其中，住宅物业管理业务的毛利率仅为14%，商业运营收入的毛利率高达35.8%。

　　另据克而瑞统计数据显示，2020上半年，30家上市物业公司平均毛利率为28.69%，平均净利率为14.89%。华润万象生活的整体利率低于行业平均水平。

　　但这并不影响华润万象生活的股价表现，上市首日即高开高走，备受资本市场青睐。有机构人士直言，这与华润万象生活是高端商业和住宅的典型代表有直接关系。尤其是高利润率的商业运营业务，已成为华润万象生活区别于其他物业企业的标签性业务板块。

　　截至2020年上半年，华润万象生活提供物业管理服务的住宅及商业建筑面积约1.066亿平方米，位列上市物企在管面积第十位。其中购物中心建筑面积约560万平方米，主要为万象城和万象汇两个品牌，数量分别为22个和26个。

　　根据弗若斯特沙利文报告，按2019年购物中心管理收入计算，华润万象生活排名第二；按2019年重奢购物中心管理收入计算，华润万象生活排名第一。

　　在业务架构上，与华润万象生活如出一辙的还有宝龙商业。“物管+商管”业务模式驱动下，宝龙商业股价较发行价已经翻了三倍，位列物业板块前列。

　　值得注意的是，与绝大多数物业企业类似，背靠央企华润集团这棵大树，华润万象生活的物业市场基础好，但并非毫无成长性隐忧。

　　与保利物业(06049.HK)、【招商积余(001914)、股吧】(001914.SZ)、中海物业(02669.HK)等相似，华润万象生活的员工成本及分包成本要高于民营物业企业，常年保持在销售成本总额的70%左右。仅员工成本一项，近三年来就占据了销售成本总额的50%左右。今年上半年，员工成本占销售成本总额的53.9%。

　　另外，与不少国企背景的物业企业相同，华润万象生活要承担一部分政府项目的改革的业务。这类业务往往属于毛利率较低的业务。诸如，企业承包的国企改革项目物业管理服务于今年上半年亏损达424.1万元。

　　对于此次上市募集资金，华润万象生活约将60%用于扩大物业管理和商业运营业务的战略投资和收购；约15%用于提供增值服务和本行业上下游产业链的战略性投资；约15%用于投资信息技术系统和智能化社区；约10%用于营运资金及一般公司用途。

　　物业板块股价分化

　　在已上市的近40家物企中，在管面积超过1亿平方米的还有彩生活(01778.HK)、雅生活服务(03319.HK)、保利物业、碧桂园服务、恒大物业、绿城服务(02869.HK)、招商积余、中海物业、金科服务(09666.HK)和融创服务(01516.HK)。

　　整体来看，物业板块股价分化之势仍在持续。

　　12月9日，中海物业股价延续振荡之势，跌幅从上一交易日的2.47%扩大至3.38%，保利物业、雅生活服务分别以0.47%、3.53%的跌幅收盘。碧桂园服务则上涨4.65%。

　　这波震荡下行走势的背后，是中海物业放缓的业绩增速。

　　据中期报显示，截至2020年6月30日，中海物业实现收益28.5亿港元，同比增长18%；经营溢利为3.92亿港元，同比增长10.4%；公司拥有人应占溢利为2.8亿港元，同比增长12%。

　　中海物业这一业绩表现明显弱于过去。2017-2019年间，其收益同比增幅分别为1.9%、23.7%、30.8%；同期，公司拥有人应占溢利增幅分别为29.1%、31.1%、33.4%。

　　同期，中海物业本就处于行业低位的毛利率水平再度下滑。数据显示，2020上半年，中海物业毛利率为18%，较2019年同期的20.1%下降了2.1个百分点。这已远低于行业前列的上市物企平均毛利率水平。

　　缓步增长的规模，也让市场多有疑虑。交银预计，中海物业在今年对第三方项目和收并购的审慎态度可能会导致未来几年的盈利增长低于同业。高盛则将中海物业的评级由买入降至中性。

　　仅以今日与华润万象生活同日上市的佳源服务为例，二者在资本市场表现分化显着。该公司深耕浙江市场，但是今日晚间暗盘涨幅只有2.33%，其动态和静态市盈率只有36和41。相较之下，华润万象生活动态市盈率为110倍，静态市盈率更是高达154倍，远超近期上市的恒大物业和融创服务。

　　佳源服务今日午盘一度跌破发行价。早期上市的合景悠活(03193.HK)和第一服务(02107.HK)也曾先后破发。

　　相较去年物业股上市的火热态势，资本市场对物业股如今要冷静许多。近两日，物业板块正在加速回调，在此背景下，华润万象生活仍取得不错涨幅，但并不会显示物业板块有回暖迹象。