中泰国际：腾讯控股给予买入评级 目标价474 港元

　　腾讯控股（700 HK）

　　1Q20业绩超预期，疫情凸显龙头实力

　　1Q20业绩超预期，龙头竞争优势明显

　　主要受社交及其他广告、智能手机游戏高速增长推动，1Q20收入同比增长26.4%至1，080.7亿元人民币，高于我们预期。毛利率同比增加2.2个百分点至48.9%。1Q20净利润同比增长6.2%至289.0亿元人民币，非国际财务报告准则净利润同比增长29.4%至270.8亿元人民币，高于我们预期。1Q20自由现金流达392.1亿元人民币，同比及环比分别大幅增长133.1%及25.5%。递延收入达906.8亿元人民币，较去年底大幅增加224.0亿元人民币，为未来收入增长提供支持。总体来讲，财报不仅反映公司受惠于疫情期间宅经济增长，亦反映其具备较强的研发实力可快速把握市场机遇及具备龙头竞争优势。

　　强大的研发及运营实力助力把握市场机遇及巩固用户基础

　　1Q20微信及WeChat的合并月活跃账户数达12.02亿，同比增长8.2%，环比增长3.2%，在高基数的基础上增速明显提高。较早期产品QQ用户数据亦表现亮眼，QQ智能终端月活跃账户数为6.94亿，同比减少1%，环比增加7.2%。微信及QQ的每日总消息数及使用时长各自获得同比双位数增长。主要社交平台经营数据的显着改善对公司各项业务均有积极作用。社交平台经营数据向好除了受期间宅经济需求增强的驱动外，还与公司已积累较强的研发、运营等实力可对市场作出快速反应密切相关，如针对在线教育需求拓展平台功能，使得教师可利用小程序在QQ群组加入在线测验、作业收集工具等。

　　智能手机游戏增长超预期，预期仍将是下季度看点之一

　　智能手机游戏仍然是主要增长动力，同比大幅增长63.9%，增速显着提升，主要由于游戏市场整体向好及公司通过增强游戏内容、举办游戏内活动等方式进行推动，日活跃账户数及付费比率均有提升，主要游戏《王者荣耀》、《和平精英》、《PUBG Mobile》等均有较强表现。海外市场方面，《PUBG Mobile》两周年庆祝活动取得成功，本地化能力增强，并于今年4月推出卡牌手游《符文大地传说》及开始测试新游戏《Valorant》。参考中国市场于疫情期间表现，及考虑公司游戏研发实力及海外运营能力均有增强，料2Q20海外市场将有较好表现。我们认为居家令期间用户养成的游戏习惯仍将部分持续，加之公司有充足的游戏储备及运营爆款游戏的能力，看好游戏业务发展。

　　社交网络业务保持较快增长

　　1Q20社交网络收入同比增长22.8%至251.3亿元人民币，主要受游戏虚拟道具销售以及包括音乐流媒体及视频流媒体订购在内的数字内容服务的收入增长推动。公司增强了短视频内容，微视、新闻信息流平台及小程序用户流量及短视频浏览量均有提升。我们认为在5G发展、多个短视频平台快速发展及竞争的推动下，用户短视频使用习惯正在养成，公司具备长视频经验、技术、流量等优势，未来发展可期。

　　社交及其他广告业务增速显着提升

　　1Q20网络广告收入同比增长32.4%至177.1亿元人民币，其中，社交及其他广告业务继续发力，收入达145.9亿元人民币，同比增速显着提升至47.4%，占网络广告收入的比重进一步增至82.4%，主要受惠于移动广告联盟及微信朋友圈的广告库存及曝光量增加，我们认为未来仍具增加空间。媒体广告收入同比下降10.3%至30.2亿元人民币。当前宏观经济形势下，商家对广告投放仍将保持谨慎，媒体广告复苏或仍存压力，但其占收入比重已降至2.9%，对公司整体业绩影响很小。

　　金融科技及企业服务虽受拖累，但仍保持快速增长

　　1Q20金融科技及企业服务收入同比加速增长21.5%，环比下降11.5%，主要由于春节及居家令期间支付活动（尤其是线下支付活动）及提现均有减少及云业务的项目交付有所延迟。截至4月最后一周，日均商业交易额已恢复至2019年底水平。我们认为对支付活动的影响仅是短暂的。虽然对云服务短期收入有影响，但我们认为导致部分线下生产活动无法进行的经历将促使部分企业上云计划提前，加之政策、5G发展等支持，云市场整体发展仍将继续向好。此外，19年底推出的腾讯会议已成为中国领先的视频会议应用，一方面反映了在线办公需求的增长，另一方面反映出公司强大的技术积累及管理层具前瞻性的布局。卫生事件为公司提供了较好的拓展企业用户的机会。

　　目标价上调至474港元，重申买入评级

　　我们调整盈利预测，预计公司2020年至2022年的每股基本盈利分别为12.10/14.75/18.66元人民币，保持以36倍的20年预测市盈率进行估值，相应调整目标价至474港元。目标价相对现价有38.2%的潜在升幅，重申“买入”评级。

　　风险提示：（一）新游戏及海外拓展不及预期；（二）经济增长放缓；（三）金融科技及企业业务拓展不及预期；（四）政策风险。

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