国泰君安国际：上海医药业绩好过预期 现金流改善

　　【上海医药(601607)、股吧】（2607.HK）业绩好过预期、现金流改善，2019年前三季收入和利润增长均超过19%，工业利润贡献已超过商业。

　　2019年前三季度实现收入1406.17亿，同比增长19.57%，归母净利润33.99亿，同比增长0.80%，扣非净利润30.7亿，同比增长19.62%（商业利润增长15.7%、工业利润增长20.5%、参股企业利润增长48%），每股盈利1.20元，经营性现金流净额为29.32亿，同比大幅增长69.19%，整体毛利率下降0.11个百分点至13.7%。我们认为，前9个月扣非归母净利润增速接近20%，反映公司内生增长强劲，同时在18Q3有并购广东天普带来近6亿元非经收益，高基数背景下前三季度归母净利润依然实现正增长，超出市场预期。

　　分版块分析，我们发现，工业利润贡献已超过商业达到15.4 亿元。前9个月，公司研发支出同比增长13.7%至8.6亿元，目前公司有7个产品通过一致性评价。前9个月60个重点品种销售收入101.54亿元，同比增长31.19%。不过，整体工业净利润率仅9%，相比国内平均净利润率20%的水平，依然有提升空间。商业板块，受惠于药品集采政策，给公司的进口药品分销业务带来新机遇，公司大大提升产品引入工作，包括：两大 PD-1 新药欧狄沃（Opdivo）、可瑞达（Keytruda）、甲磺酸仑伐替尼胶囊、辉瑞的沛儿疫苗等重磅产品。

　　三季度单季实现营业收入480.42亿，同比增长15.14%，归母净利润11.13亿，同比下降16.88%，扣非净利润9.75亿，同比增长44.82%，单季度净利润大幅增长不仅仅得益于上年的低基数，同时由于联合营公司投资收益贡献大幅增长所致。此外，近期公司再次推出高额管理层期权激励方案，如能通过，将充分释放国企活力，目前现价对应2020年、2021年预期市盈率分别为对应7.5倍、6.8倍。