中报深解：禹洲地产的千亿危机

　　在房企奔向千亿规模的路上，禹洲地产是其中狂热的一份子。不久前召开的半年业绩会，禹洲直言为冲击千亿目标而加大了合作项目的比例，上半年公司销售额的权益率同比下降10个百分点降至60%。8月26日禹洲地产发布的2019年中期业绩报告显示，禹洲地产销售金额为284.74亿元，同比增长约32.47%。

　　不过按照禹洲670亿元的年度目标测算，其上半年仅完成了目标的42.5%。在房地产基本面保持稳定的前提下，2019年能否如期达标，仍是未知。且如果按照2020年实现千亿目标的计划，则年均增长率必须不能低于49.25%。对于禹洲地产来说，边融资输血边扩张拿地与重仓区域的风险，正使得其驾车奔向千亿的路上充满变数。

　　加杠杆与扩规模并行

　　自2019年开始，一向以“稳健”着称的禹洲地产狂奔在规模扩张的高速路上。中指研究院发布的数据显示，2019年上半年禹洲地产以193亿元的拿地金额位列第27位，而上年同期则排在50名开外。

　　其中，禹洲拿下的地块不乏高溢价土地。3月，禹洲地产以27.3亿元摘得安徽合肥包河区S1901地块，溢价率121%；5月，禹洲地产以6亿元摘得成都锦江区三圣乡华新村24亩宅地，溢价率高达134%，一度被当地媒体封为成都“新地王”。

　　半年报显示，禹洲地产于今年上半年新获得14幅地块，地价总共约141.3亿元，权益总建筑面积约为153.44万平方米，平均楼面价为11106元/平方米。截至2019年6月30日，集团的土地储备可售建筑面积约为1918万平方米，平均楼面成本约为每平方米5580元。

　　加速拿地的同时，禹洲加大了发债力度以融资补血。其1月、2月分别发行了三次5亿美元的优先票据，折合人民币超过100亿元，利率分别为8.625%、8.5%和8.5%。并于1月30日发行了50亿元的供应链金融资产支持专项计划，票据年利率8.5%。4月，禹洲地产间接全资附属公司发行规模为35亿元的债券，其中 20亿元和15亿元的两个品种票面利率分别为6.5%和7.5%。或许是由于拿地速度加快，5月底有消息称内地监管部门将收紧部分房企公开市场融资，包括债券及ABS产品，更传有5家拿地进取的房企将暂停公开市场发债名单，其中就包括禹洲地产。尽管随后禹洲地产否认了传闻，但其拿地及融资步伐降速，直到7月伊始，禹洲地产才连续两天公开发行票面利率为5.5%和6.00%共计6亿美元的优先票据，且表示所得款项均用于现有债务偿还融资以及国内业务开发。

　　扩大的规模与债务使得禹洲地产的净负债率近年来呈上涨态势，数据显示，2017年、2018年禹洲的净负债率分别为57.73%、66.97%，而2019年上半年已增至72.7%。总借款也从去年上半年的365.48亿元增长到555.16亿元，大幅增加51.90%。此外，其加权平均融资成本小幅走高，较去年同期相比上升0.95个百分点至7.47%，销售成本也较同期相比大幅上升34.26%至84.97亿元。

　　土储偏科毛利率创新低

　　在房地产行业内，禹洲地产一直因高利润优势而有着“小中海”的称号，其毛利率一度赶超万科、恒大等龙头房企。不过，近三年来禹洲地产引以为傲的毛利率呈现持续下滑趋势。年报显示，2016年、2017年禹洲地产毛利率分别为36.27%和35.4%，2018年降低至上市以来的最低值30.72%。而在最新披露的2019年半年报中，禹洲地产毛利率为27%，同比下降4.53个百分点，刷新历史最低水平。

　　对此，林龙安在中报业绩会上回应称毛利率下降一方面是行业趋势，另一方面也与其重仓的一二线城市限价政策严格、很难有上涨空间有关。历史重复上演，就在2018年禹州地产未能完成年度目标时，林龙安的解释也是“土地储备大部分都在长三角的一二线城市，而2018年长三角是限价最严厉的地方，因此禹洲去年把差不多90亿元的土地货值往后推了。”

　　2019年上半年，长三角区域是禹洲地产合约销售的“主力军”，其在上海、南京、合肥、苏州、杭州等11个城市共实现合约销售金额约196.60亿元，约占总合约销售金额的69.04%。

　　作为房企的“粮仓”，土地储备规模的大小与结构的优劣都会对企业业绩产生影响。禹洲地产表示公司正在不断开拓全国化布局，集团的土地储备总可供销售建筑面积约1918万平方米，138个项目分布于30个城市。其中海西经济区、长三角、环渤海区域、华中区域、大湾区、西南区域占比分别为18.93%、40.30%、23.65%、7.56%、5.91%、3.61%。

　　尽管长三角为毛利拖了“后腿”，但禹洲对其的“钟爱”却并未减少。半年报显示，上半年禹洲地产的新增土储布局仍然以长三角区域为主。上半年14幅新增土地中，长三角以171亿元的总代价占总投资金额的72.6%。

　　“房企重仓某一区域会造成腾挪空间较少，” 同策研究院总监张宏伟对财经网表示，在市场快速上行期，重仓区域市场的企业业绩也会出现上行趋势；但市场快速下行时，市场波动有可能会较大地影响企业业绩。他指出，从区域布局的角度来讲，企业应该进行全国化拓展，当一个区域或一类城市出现调控或是市场出现下行趋势时，其他区域还可以保证企业业绩始终处于增长状态。

　　千亿路艰难

　　随着地产行业步入“白银时代”， 房企对规模追求日趋激烈，“千亿规模”渐渐成为了地产品牌俱乐部的准入门坎，甚至被认为是一条全国性房企的生死线。“千亿是品牌房企进入到规模化扩张阶段最基本的门坎，”合硕机构首席分析师郭毅向财经网表示，达到千亿门坎后，企业可以通过规模化实现项目开发节奏的相互咬合，成本控制可以达到最优状态。她认为，对于品牌房企来说，千亿一方面是印证企业自身业务发展到何种规模的门坎。另一方面，随着房企进入到“强者恒强”的阶段，很多区域性房企的地产业务逐渐萎缩，甚至被迫转型的情况也时有发生。相对而言，千亿或是在地产行业形成一定规模，代表其进入到安全边际的基线。 “千亿规模不仅是规模的升级，而是从区域布局角度来讲，企业的抗风险能力会增加。” 在张宏伟看来，千亿规模意味着房企已基本完成全国化布局，其在不同类型城市的腾挪空间相对较大，企业在面对周期波动时抵御市场风险的能力也会增加。

　　或许正是基于此，林龙安在2017年提出了三年内冲刺千亿的计划。在2019年半年报业绩会上，禹洲地产创始人、董事局主席林龙安表示：“下半年应对复杂的市场环境，加大推货比例，供货达到800亿元，只要50%以上的去化率，就可以完成全年670亿元的目标，”并重申“明年冲刺千亿目标。”

　　不过尽管禹洲多次向外界传达信心，但市场却始终对其目标能否实现存疑。外界的担心不无道理，目前来看，重仓长三角区域的禹洲仍然依赖单一市场，受政策影响较大，销售增速极为不稳定。纵观其近五年的表现，禹洲地产的同比增速分别为9.51%、16.8%、65.54%、73.69%和38.94%，年均增长率为40.89%，对比而言2019年上半年32.47%的同比增速并不亮眼。而随着融资收紧、调控政策频出，企业下半年销售压力与日俱增，禹洲地产领导层在业绩会上即坦言“下半年国内楼市销售将会放慢。”不过即便2019年禹洲地产达到了670亿元的目标，2020年要实现千亿规模，其同比增速需达到49.25%，面临的压力着实不小。

　　对禹洲地产而言，如何既实现规模扩张达成千亿目标，又能维持较高的利润水平，其所提及的三驾马车的“平衡术”仍待修炼。

　　（文章来源：财经网）