康臣药业(01681.HK)：业绩稳健向上，静待估值修复

　　11月15日，招商证券(600999,股吧)(香港)发布研报，维持康臣药业(01681.HK)买入评级，并给予11.95港元的目标价，距离今日收盘5.37港元的价格，有超1倍的涨幅空间，那么招商证券如此坚定看好的理由在哪里呢？

　　康臣药业今年的波折不少，重要股东远东宏信减持退出、老厂区设备停产检修一个半月，不管是投资者情绪上还是产量上都有所波动，然而，这一切并不影响康臣交出一份漂亮的中期单。

　　8月21日，康臣药业公布上半年业绩，营收8.69亿元，同比增长13.0%，毛利为6.52亿元，同比增长12%。归母净利润为2.19亿元，同比增长18.5%，每股基本盈利为0.2564元。

　　其中，肾科药物销售同比增长约15.7%，尿毒清颗粒拳头产品的地位不变，依然保持在肾病口服现代中成药的领先地位，医保乙转甲后，更确保了增长趋势；医用成像对比剂销售同比增长约3.7%，巩固国内磁共振成像对比剂市场领先地位；骨科药物销售同比增长约33.1%；皮肤科药物销售同比增长约4.6%；妇儿药物销售同比增长约15.1%及其他药物销售同比下降约3.9%。

　　玉林制药分部是在2016年下半年被收购进来，2015年8月6日至2016年8月16日，历时1年的时间，康臣药业与玉林制药签署了七次股权转让协议，七轮增持后拿到了玉林制药70.74%的股权，并从2016年下半年开始并表。

　　玉林制药在2016年下半年并表之时就已经有出色的表现，2016年就贡献了2.77亿元人民币，占康臣2016年总营收的22.67%。2017年上半年，玉林制药继续保持着优势，贡献了2.64亿元人民币，较去年同比增长25.5%。相应的，分销成本在2016年下半年出现了显着的增长，主要是玉林制药的并表影响在，使得出现了较大的增幅。2017H2贡献了3.36亿元人民币，较2017H1环比增长了27.3%，随着2017H2的产能扩大，相应的销售费用也稳步趋增，但都在合理范围之内。销售费用随着产能的扩大在合理范围内波动，2018H1玉林业务有受停产影响，营收增速只有6.1%，销售成本也有所回落，但利润增速有14.9%，净利率提高到21.3%的水平，而要知道在2016年7月未并入之前，玉林的净利率不到10%，在这并购及投后管理的成功中，都体现了黎倩总裁等管理层所带出的团队实力。

　　今年5月，康臣药业又迎来了另一个好消息，康臣与通辽市政府签署了战略合作协议，公司预计会在未来的5年内投入近5亿元人民币的资金，积极响应及带动通辽市中医药产业的发展。与内蒙古通辽市政府的此次战略合作，对公司来说，也是主业扩张的一种形式，尿毒清颗粒依然为此次的重点。这5个亿，公司预计将：

　　(1)2018年将投资近1亿元用于技术改造，启动尿毒清颗粒新车间建设，提高生产能力和自动化、智能化水平。

　　(2)2019年计划投资近2亿元建设尿毒清颗粒生产新车间，力争用五年时间将尿毒清颗粒单产品生产规模提升至20亿元。

　　(3)预计投入近2亿元，在创新药物糖尿病肾病新药的临床研究上。

　　通辽市作为国内最大的蒙药生产基地和中药材种植基地，中药材的品质都很优良。这次的牵手，可以看出，一方面，康臣可以与内蒙古通辽市在道地(蒙)中药材种植和加工和医疗投资合作上有更深入的合作，创建更大的中成药市场空间；另一方面，基于省市规定的各项优惠政策，将会为项目立项、规划、审批等工作开辟绿色通道、给予技术改造配套资金补助扶持等，协助康臣的项目尽快建设落地，对康臣来说，可以加快完成进一步的大健康产业布局。

　　从项目层面来看，对双方是互赢的局面，从资金投入角度来说，5个亿是5年内的规划，今明2年的投入都仅限于对尿毒清颗粒的扩产，尿毒清颗粒作为基药目录内的品种，从医保乙转甲后，增长趋势确定，扩产对销量的趋增起到补充作用，因此这笔的投资风险指数并不高。

　　玉林复产后，有序推进中，全年20%的增长指引有望实现，而近来，新基药目录的调整，公司两个独家品种出现在目录中，除了肾病中成药市场的佼佼者尿毒清颗粒，依然出现在目录中外，新添入了三价铁里唯一口服液剂型，右旋糖酐铁(商用名：源力康)。康臣的源力康2017年销量已过亿，进入基药后，市场份额有望得到进一步的扩张。

　　小结

　　康臣药业目前的PE(TTM)仅有9.2倍，与同行业相比，处于估值洼地，在基本面不变的情况下，估值的修复只是时间问题。