陶冬：年中看世界经济大局

　　本文转自“中国首席经济学家”微信公众号，作者陶冬。陶冬为瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问、中国首席经济学家论坛理事。

　　“La Rpublique en marche”（前进，共和国），前进党的马克隆力斩极端政客、国民阵线候选人勒庞于马下，成为新一任法国总统，法兰西没有爆出黑天鹅事件。美国总统怒炒FBI局长，国会山大哗，白宫在解释原因上前言不对后语，特朗普再次显示出制造负面新闻的天份，一场水门事件式调查可能在所难免。

　　2017年上半场临近中场，扰动人心的政治黑天鹅事件事件没有发生，不过从“科米门”，到英国脱欧的巨额罚款，再到一系列恐怖袭击，世界并不太平。这段时间里，美国劳工市场强势复苏，中国GDP增长反弹，不过最有趣的故事来自欧洲。欧洲经济活动开始加速，第一季度GDP增长速度甚至超过美国。在确认法国选举不至于出现大差错之后，资金由债市流向股市，由美国流向欧洲，欧元区资产受到追捧，欧元转势。尽管英国面临艰巨的脱欧谈判和外资撤离，英镑也触底反弹。

　　在货币政策上，除了加息之外，联储开始讨论收缩资产负债表，持续七年有余的QE进入了退出程序。中国人民银行政策立场仍为稳健中性，不过中国的市场利率一再上扬，央行的资产负债表率先收缩，在“去风险、强监管”的环境下，货币环境在明显收紧。欧洲央行碍于政局不确定性，政策言论上维持鸽派立场，不过却听任市场利率的上升，市场也在揣测ECB明年缩表。日本经济相对疲弱，日本银行在维持QE上态度最坚决。

　　全球经济在下半年会如何演绎？

　　笔者认为，本轮增长的短周期已经于第一季度见顶。各项领先指标以及出口订单反馈显示，经济活动已经陆续放缓。市场寄以厚望的美国与中国的刺激政策，都可能雷声大雨点小。特朗普与国会关系进一步恶化，他的税制改革和经济刺激措施势必受到建制的挑战，改革缩水甚至难产的可能性越来越高。中国政府看来已经将政策重点由“保增长”移向“防风险”，表外信用收缩和金融反腐全面展开，中国面临的不仅是资金成本上升，更是流动性的收缩、监管的收缩。这种举动长远来看有利于降低系统性金融风险，不过短期却不利于增长，甚至可能刺激信用违约的个别事件。

　　全球货币环境正常化，已经进入了第二阶段，美中欧央行会分别收缩资产负债表，这应该是今后数年的一个重要经济看点。不过各国经济的复苏根基并不扎实，增长数据中存在着大量QE所带来的货币幻影，市场情绪也不稳定，没有一个国家希望本国汇率大幅升值，所以笔者预期缩表活动在可预见的未来都会比较温和，带有强烈的试探色彩，随时准备“纠错”。一旦经济出现明显下滑，不排除货币政策重回QE。尽管如此，必须强调收缩流动性可能给经济和市场带来更直接的威胁。利率尽管有所上升，比起历史水平还是甚低的。经济与市场某些部门却已经习惯于央行源源不断提供的廉价流动性，一旦借贷断流，信用风险可能增加。

　　特朗普当选，曾经一度带来巨大的贸易保护主义担心，现在看来出现全面贸易战的机会不大。候选人特朗普可以发出任何狂言，但是总统特朗普就受到体制和现有政策的制约。特朗普内阁在执政上，被国会搞得焦头烂额，已经失去了当选时的锐气，他们的当务之急乃是推动税务改革，贸易战被高叫价的双边贸易谈判所取代，不过惩罚性关税个案仍将出现。特朗普政府的执政能力还受到通俄调查的严重干扰。

　　由于各国货币政策存在很大的不确定性，经济增长也呈此消彼长状态，政治局势复杂多变，2017年的一个突出特点是汇率走势飘忽不定。笔者看来，美元仍是强势货币，毕竟联储是唯一一家敢于直言加息、缩表的，但是资金流入欧元区和日元的避险功能带来一阵波动，也让今年的汇市有更多的悬念。石油价格，是今年的另一个悬念。为了阿美上市卖个好价钱，沙特阿拉伯在减产上表现出空前的积极，但是美国新增产能却不断上升，库存居高不下，OPEC和俄罗斯的遵守协定的意愿将决定油价的方向。