中信证券杨灵修：投资港股，机构有哪些方法论?

　　近日，中国证券业协会与港交所(00388)联合发起的“实战港股通”山东片区培训会在烟台举行。中信证券(600030,股吧)港股首席策略师杨灵修就今年上半年南下资金进入港股市场背后的驱动因素、AH股价差及港股投资策略进行了分享。

　　以下为演讲要点：

　　我主要聊三个方面的内容：首先是整个对南下资金的认知，大量的内地资金流入到港股领域，背后的驱动因素是什么;第二怎么看待AH股差价;最后简单分享一下投资策略。

　　南下资金炒港股，背后的驱动是什么?

　　第一个问题，这一波南下资金涌向港股，背后的驱动因素是什么?很多报道中提到人民币贬值。因为港币和美元挂钩，大家拿钱去买港股，这是部分原因。我也认同，但不全认同。

　　我认为背后真正的原因是资产收益方面的匹配。大家以前买银行理财产品，期待的收益大概是7%。而现在去银行买理财产品，收益为4%，可见整个中国的收益水平是下降的，这时香港市场就具有一定的吸引力。因为香港本身就是一个稳健的、高分红市场。

　　之前中国的经济增速在8%左右，通过加强CPI通胀后，2007年大概在10%左右，国内资产回报大概达到资产收益的10%。但是随着中国经济的转型，国内整体收益都在下降，

　　接下来我们来看一组数据，之前大家都在说FBI，指的是国外对内的投资。而另一个数据OBI，在2014年首次超过中国的FBI(1200亿美金)，这意味着中国从一个纯资本输入变成现在的一个资本输出，而日本、台湾及韩国也都走过这样一个历程。

　　再来讨论一下内地和香港的关系，今年香港回归20周年，过去20年，香港市场在做什么，帮助中国企业融资。因为当时中国没有金融市场。而改革开放30年以后，国内资本处于富裕阶段，需要一个通道出去，因此香港又变成了帮助中国资本走出去的一个通道。

　　另外，对于这波资金走出去，我们认为最重要的驱动在于国内投资轨道的下降。大家在转向追求稳健的投资回报后，开始慢慢关注香港资本市场。

　　人民币汇率变化也是催化剂，未来一到两年时间内，非常明确的全球货币环境是——美联储将处于一个加息阶段，今年3月份第一次加息，有可能未来一到两年或五年都处于一个加息的状态。

　　而这种中美货币差异将导致人民币贬值，或者贬值压力会持续存在，这也成为国内资金去配置海外资产及香港资产的催化剂。

　　什么因素导致AH股价差?

　　在AH市场同时上市的公司，股价存在一定的差异，是什么因素导致这种价差?

　　从股票定价来看，定价无外乎来自三个方面，一看分子——公司基本面;二是分母——当地市场无风险的收益率;以及股票的风险和收益。

　　分子是一样的，都是同一家公司，只是上市的地方不一样。第二个方面，香港是和美元挂钩的一个市场，它的无风险收益率是美联储的利率。香港的利率和美联储利率是挂钩的，它的利率要比国内低。分子是一样的，按理说，港股应该更贵，但是港股在大部分的时间比A股便宜，这意味着AH股的差价不是来自公司的基本面，而是来自后两者。

　　而这两方面的差异，由人决定，在座的决定。我们把所有AH 股弄在一张图上进行比较，横轴是换手率，纵轴是AH股差异价，呈现一个非常明显的折线化关系，换手率越高的股票，A股股价越高，这和A股散户有关。

　　同样一张图，再将横轴换成市值。港股市值越大的公司AH股折价越小。因为香港市场是大市值股的流动性好，而小公司的流动性差。总的来说，香港是一个机构市场，小股票是没有流动性的。而A股主要是散户市场，小股票的流动性也很好。

　　最后，非常明确地说，中期而言AH股差价会收窄。因为随着国内资金流入香港市场，empty risk premium发生了变化，里面的人发生了变化，因此所有股价里面的资产也会发生的变化，这会最终导致AH股差价变小。

　　投资港股，机构都有自己的方法论

　　第三个部分，怎么去投资一个现在来看还是一个陌生的市场。

　　这一波南下资金进入港股市场，机构是怎么认知这一市场的。当然机构都有自己的方法论，因为机构不是散户，机构买一个股票不是买10万、100万，而是一两个亿的投资。

　　首先金融公司天生的是到了一个陌生的地方就会去了解，接触一类公司。机构在认知一个市场，对当时整个行业及公司产业链没有非常深刻的了解，但是有些公司愿意把自己的价值公布出来，有比较高的分红率等，这时候就是一种内债的配置。

　　其次需要选择稳健的行业，再就是细分行业的龙头。这就是认知层面。

　　最后再简单说一下中国市场的宏观基本面。从两方面看，一是看政策，最重要是货币政策。二是看基本面。下半年货币政策大概率上风向是转向紧缩。趋紧的内在原因是去杠杆，供给侧改革。外在原因是美国整个利率下行，包括美联储缩表。

　　按照这个收紧的逻辑线去推演，下半年有两种可能，第一一紧到底，到12月底。第二是先紧后缩。现在倾向第二种可能，因为今年10月会有一个非常重要的市场大会，到时市场应该会稍微放松，保证一个平衡。

　　再来看基本面，今年哪些数据超市场预期?进口外贸数据明显上升，内在的需求在上升。投资方面，私人投资也在上升。

　　另外再讲讲国内投资者在香港市场上赚得是什么?赚得是信息优势权，因为大部分的香港上市公司都是内地企业，这些公司就在你的旁边，你有自己的切身的体验。比如腾讯。不需要看它的业绩，看看周围多少人在玩《王者荣耀》就知道了。

　　因此，我认为，如果对公司的基本面了解，那就能在香港市场上躺着赚钱。