大行调为“卖出” 新CEO能否带领中芯国际(00981)走出“历史的三峡”？

　　在今年2月中芯国际(00981)发布去年全年业绩后，智通财经曾发出文章猜测中芯国际的股价是否会在短期大涨九成后歇一歇脚。没想到，随着日前中芯一季报的不及预期，以及第二季度指引的放缓，股价根本不是歇脚，而是直接摔了一跤。

　　　　同时，在中芯国际公布一季报的同时，也宣布了首席执行官的变更：5月10起，赵海军将取代邱慈云担任公司CEO一职。这一突如其来的人事变更也引起了市场各种角度的解读。

　　悲观指引招来卖出评级

　　中芯国际一季度的成绩单其实是可圈可点的：收入同比增长25%，毛利同比增长43.6%，净利润同比增加13.6%。

　　不理想的地方，一是收入、毛利的环比下降，主要是季节性因素导致;二是毛利率，从2016年第二季度达到32%的高峰后，就开始处于下降趋势。　　以上两点在中芯的第二季度指引上也没有看到改善的趋势：管理层预期第二季度收入环比下降3%~6%，毛利率下降至25%~27%的范围。

　　　　在这样的业绩指引下，高盛、德意志、瑞银就率先给出卖出评级。

　　高盛认为新指引更加负面，因为公司缺乏增长动力，产品组合在恶化，给出8.4元目标价。德意志预计2016至2019年复合增长率只有8%，低于公司预计的20%，给出7.9的目标价。最狠的是瑞银，认为中芯在面临智能手机放缓以及大客户Finger print card发盈警等多项挑战下，17年营收只能增长11%，给出7元的目标价。

　　亟待突破的28纳米制程

　　除了基本的财务数据，市场的关注点一直集中在中芯28nm制程的量产情况。

　　一季度，中芯28nm的营收终于上涨到了占晶圆收入的5%(去年四季度为3.5%)，虽然增幅不小，但和28nm已经成熟运转多年的国际巨头台积电，联电相比，仍相去甚远(分别为56%、17%)。　　而联电的厦门厂(联芯)更是将28nm在需求地量产，抢攻中国手机芯片市场;台积电南京厂更是锁定下一代的16nm，这无疑会让中芯承受更大的竞争压力。

　　除了竞争对手的步步紧逼，中芯国际自身在28nm技术上还有待进一步突破。

　　智通财经据相关资料发现，与传统的Poly/SiON(多晶硅栅+氮氧化硅绝缘层)工艺相比，28纳米HKMG(金属栅极+高介电 常数绝缘层(High-k)栅结构)技术将有效改善驱动能力，进而提升晶体管的性能，同时大幅降低栅极漏电量。

　　而中芯国际新任CEO赵海军此前对投资者表示，28纳米在Poly/SiON平台以实现量产，但是今年HKMG平台，将积极导入设备与试产，最快要第三季备妥产能，预期今年“会持续成长，但贡献度有限”。

　　邱慈云功成，赵海军接棒

　　可以说，中芯国际今年28纳米HKMG平台的顺利量产，成为这个新上任的CEO第一个要通过的考验。

　　不过，据市场猜测，赵海军在技术投入上更为激进，28nmHKMG的量产或许会早于预期。比如，赵海军此前就表示，2017年首季研发投入是去年的3倍，中芯将持续投入28纳米新平台与14纳米研发的推进，预计2019年14纳米投入试产。

　　若真如市场猜测，这个换帅的时间点或许也是中芯战略调整的转折点。

　　这还要从邱慈云2011年担任中芯国际CEO说起。2011年7月中芯国际出现高层大动荡，在王宁国等“台湾派”和杨士宁等“海归派”矛盾激化的背景下，资历深厚的邱慈云再次加入中芯，任CEO一职(2005年邱因和中芯创始人张汝京在管理问题上意见不同而离开)。

　　邱慈云重返中芯国际，首要目标便是让公司恢复盈利，于是邱慈云采用的方针是尽可能的减少投资与折旧，提高产能利用率及毛利率等实现持续的盈利。在这样的大背景下，中芯国际不可能又同时重金投入先进工艺制程的开发。

　　所以，虽然从2012年开始，中芯国际走上了盈利的正轨，公司市值也从2011年的118.06亿港币，增长到2016年7月13日的400多亿港币，但外界还是有了中芯国际没有企图心的说法。(从左至右：赵海军、周子学、邱慈云)　　如今，已经摆脱生存问题，同时又被“大基金“加持的中芯要想取得更大的发展，必须在技术上取得更有效的突破，否则，在竞争对手14nm甚至更先进制程的威胁下，早晚会无路可走。

　　于是乎，这一重担就由更加年富力强、并且有着丰富制程开发和工厂运营经验的赵海军扛了下来。

　　据公告资料显示，赵海军现年53岁，于2010年10月入职中芯国际，2013年4月任首席运营官兼执行副总裁，2013年7月任中芯国际合资公司中芯北方总经理，其在半导体营运和技术研发领域拥有超过25年的经验。不过，这样简单的介绍并不能反映赵海军其人的全貌。事实上，赵海军是中芯国际第一位大陆出身的CEO，第一位职业经理人CEO、第一位从下至上擢升的CEO，而中芯国际看中的也正是其半导体产业运营和技术研发方面的经验和实力。

　　结语

　　综上，在中芯国际营收、毛利率环比连续小幅下滑，28nm制程良率和销售占比亟待突破的背景下，盈利能力也会面临一定的不确定性。股价方面，波动率也势必会加大，投资者还需注意其中的风险。长期看，如果中芯在技术上能不断突破，成为紧随台积电的第二大晶圆加工巨头，股价的空间也会大到飞起，这是一家你即使不买，也要保持高度关注的标的。