警惕原油 输入性通胀潮

　　导读：6月1日（当地时间），国际油价大涨，其中与国内原油期货走势相关性最高的Brent原油盘中涨至71.34美元/桶，创近两年新高。

　　新冠疫情暴发后，国际油价一度跌至负值，为此OPEC成员及联盟中的非OPEC国家持续减产，进而推动油价的逐步回归。

　　如今，伴随着全球库存回归正常水平，供需关系的“拐点”已经越来越近。

　　6月1日（当地时间），国际油价大涨，其中与国内原油期货走势相关性最高的Brent原油盘中涨至71.34美元/桶，创近两年新高。

　　国际油价突破的背后是，供给端OPEC+确定扩产对市场带来的信心。OPEC+周二表示，同意继续放松对石油生产的限制，继5、6月份原油日产量上调之后，将7月份原油日产量再增加84.1万桶，并预计今年晚些时候石油需求将迅速增加。

　　而从库存数据的变化上看，目前已经恢复到了疫情暴发前的常态。IEA（国际能源署）数据显示，至今年3月，OECD（经合组织）石油库存下降2500万桶至29.5亿桶，至五年中枢水平。

　　21世纪资本研究院认为，在全球新冠疫情整体上得到有效控制后，国际原油的供大于求的局面已经消失，甚至不排除后续出现供小于求的可能，对此资本市场已经出现下半年供给可能出现缺口的预判。

　　若后续油价出现超预期式上涨，并考虑到其中下游行业数量众多，亦可能会对国内市场带来新一轮的“输入性通胀”风险。

　　从供应过剩到供需平衡

　　国际油价的价格运行机制，要较其他大宗商品更为复杂，但是最为核心的仍然是供求关系。

　　如2020年疫情初期，油价跌至负值期间，全球油罐面临“爆库”风险时，OPEC+曾通过创纪录的产量削减计划进行应对。

　　“2021年5月，OPEC+减产联盟中，OPEC国家的执行比例高达124%，这主要得益于沙特自愿额外减产100万桶/天。联盟中的非OPEC国家减产执行比例也达到了90%。”天风证券指出。

　　伴随着前期大规模减产的持续，国际油价逐步反弹。

　　至6月2日，Brent原油主力08合约最高已经升至71.34美元/桶，而在2020年底时其结算价尚不过51.35美元/桶。

　　先看供给端，此前影响油价运行的重要变量美国页岩油，由于自身资本开支相对保守，生产商尚未出现大规模增产动作，整体产量供给弹性较低，所以OPEC+对国际原油市场的话语权和掌控力也要强于页岩油放量阶段。

　　而从OPEC+的最新表态来看，该组织已经开始逐步退出前期减产，转为增产。该组织同意继5、6月份原油日产量上调之后，将7月份原油日产量再增加84.1万桶。

　　在增产消息发布后，Brent原油价格仍然突破70美元，侧面也反映出了市场未来对需求端好转的预期，即便OPEC+转为增产，但是其供应也不一定能够满足需求端的增长。

　　为市场各方赋予信心的基础是，全球最大世界消费国中国为代表的亚太地区的疫情得到有效控制，以及欧美等国疫苗的大范围接种，将逐步带动终端需求的好转。

　　尽管印度疫情对当地需求带来巨大冲击，但是按照IEA的预计，美国、中国和欧洲的石油需求将“强劲”复苏，石油供应过剩的情况已经不复存在。

　　此外，IEA还预计，全球石油需求可能会在一年内恢复至新冠疫情暴发前的水平。

　　实际上，在OPEC+确认7月增产计划前，该OPEC+联合技术委员会已经给出预判，石油需求将在下半年每天增加600万桶。

　　到7月底，全球石油库存将低于上述2015-2019年期间的五年平均水平；今年9月至12月期间，原油库存将每天至少减少200万桶。

　　此外，来自流动性层面的支撑短期内也不会消失，虽然近期美国通胀水平上升较快，但是目前仍然处于讨论阶段，真正实施尚需时日。

　　多重因素支撑下，国际油价的上行趋势难以改变。

　　“超级周期”遐想浮出

　　油价的上涨相对确定，关键是持续性和高度的问题无法预判。

　　不过，考虑伦铜、铁矿石等大宗商品创出历史新高，以及国际油价曾经达到过147.5美元/桶的高度、当前70美元/桶的潜在上涨空间，难免引发市场有关“超级周期”的遐想。

　　回顾历史，上一轮的原油的超级周期为2000年至2008年。其间，Brent原油从不足30元美元一路飙升超过140美元。

　　对于这轮上涨行情的支撑因素，或者是上涨的必要条件，中信期货将其归结为“强需求、弱供给、弱美元，三者缺一不可”。

　　围绕这三个条件来看，现阶段及中长期支撑无法与十年前上涨行情相比。

　　首先是需求，受疫情影响，全球经济恢复尚需时日。虽然油品需求有所回升，但是部分原油需求的修复较为艰难，短期内难以达成，需求回归边际走弱。

　　长期来看，受碳中和政策的钳制，以交通出行为首的原油需求将逐步被新能源替代，油品需求上行动能不足。

　　其次是供给，在页岩油回归节奏过慢的现状下，后页岩油革命时代，OPEC首次不用面临“囚徒困境”；目前，OPEC拥有着史无前例的储备产能，总计愈700万桶/天，远胜当前供需缺口。

　　在这一大背景下，OPEC将会执行“增产保额”的政策，即OPEC会以逐步释放产能的方式抑制油价的大幅上涨，进而达到延缓页岩油回归的目的。此外，近期伊朗原油产能的潜在释放同样昭示着本次原油供给并不弱。

　　再次是美元，长期而言，在“大基建”等刺激计划下，美国经济有望转好，进而带动美元指数的缓慢上行。

　　基于上述基础条件的判断，中信期货认为，本轮油价上涨主要是暂时的供需错配所致，短期内，随着疫情转好以及出行旺季的到来，油价或有阶段性突破的可能。

　　但是放到中长期，随着OPEC逐步释放产能、页岩油的逐渐回归以及潜在的伊朗产能的释放，原油市场将重回平衡状态。

　　当然，上述预判也只是结合市场现状作出的合理性预判，未来国际油价的波动仍然面临着OPEC减产协议的执行，以及新冠疫情反复、碳中和推进等诸多变量的影响。

　　其中，任何一个变量未达预期，都有可能对原油市场的供需产生改变，进而导致国际油价的超预期式上涨或下跌。

　　油价加速上涨冲击值得警惕

　　国际油价中长期能否重返100美元高位尚难确定，但是包括上述中信期货在内的机构仍然看好油价的短期上涨。

　　若后期Brent站稳70美元后，同样不能排除后期上涨加速的可能。

　　落实到国内市场，中国作为全球最大原油进口国，油价如果接下来出现过快上涨，则可能对国内炼化等中下游企业成本产生抬升作用。

　　需要指出的是，今年海外铁矿石便曾引发国内钢材价格的快速上行，国常会也已经连续三次聚焦大宗商品涨价，强调“有效应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响”。

　　随后，国内“自主定价”特点明显的黑色系商品，于5月中旬开始出现系统性回落。

　　相比之下，原油为典型的“国际定价”品种。虽然自国内INE原油期货上市后，国内在该领域话语权得以增强，但是当前国际油价基准价仍然以WTI原油和Brent原油为主，INE原油更多是反映亚太地区需求，尚难左右全球油价波动。

　　此外，原油所涉及产业链众多，下游细分子行业数百个，覆盖行业范围远远大于铁矿石，所以国际油价潜在的上涨风险同样需要引起警惕。

　　落实到企业经营层面，则需要相关产业链企业提前作出防范和准备。历史数据也显示，在高油价期间，国内部分炼化企业盈利能力受到了明显冲击。

　　2010年至2011年4月，Brent原油从80美元/桶最高涨破120美元/桶，此后一直到2014年9月始终维持100美元/桶以上运行。

　　其间，【荣盛石化(002493)、股吧】(002493,股吧)第一大主营产品PTA毛利率逐年下滑，从2010年的20.52%降至2011年的13.01%，再到2014年的1.34%。

　　直至2014年下半年油价迅速回落至60美元/桶以下，该公司PTA产品毛利率方才触底回升。恒逸石化(000703,股吧)同期的聚酯产品利润率变化，也保持了类似的变动趋势。

　　就目前市场环境来看，国际油价已经累积了较为可观的涨幅，只是部分国内中下游化工品因自身供需关系问题，尚未出现过于明显上涨。

　　以聚酯行业为例，若后期国际油价进一步抬升，将对中下游产品成本端构成有力支撑，后期若叠加需求端补库存等推动，下游化工品将出现新一轮上涨。

　　成本压力逐级传导，要密切关注与日常生活相关的终端消费品价格跟随调整，进而引发新一轮的输入性通胀。

　　（作者：董鹏 编辑：朱益民）