宋城演艺：全年业绩符合预告区间 看好公司长期发展

　　事件：公司发布2018年业绩快报。2018年公司实现营收32.11亿元，同比+6.2%；营业利润16.03亿元，同比+19.1%；利润总额15.45亿元，同比+19.1%；归母净利12.89亿元，同比+20.8%；扣非后归母净利12.80亿元，同比+15.6%。

　　全年业绩增长符合预告区间，增量主要来自三亚项目和轻资产项目的服务设计费。公司18年归母净利12.89亿元，符合此前业绩预告同比+15%~+30%的区间(对应12.28-13.88亿元)。若剔除六间房，则估计公司全年归母净利为9.19亿元，同比+18.7%。我们估计归母净利中，重资产/轻资产/互联网演艺/其他业务分别贡献7.23/1.04/3.70/0.92亿元，分别同比+8.7%/+41.8%/+27.9%/+128%。重资产利润增长主要来自三亚项目，2018年三亚市客流同比增长11.3%，较17年的10.9%的增速进一步提升，我们估计18年三亚项目的利润增长在15%以上。轻资产利润增量来自于服务设计费及宁乡项目的收入分成，我们估计18年公司轻资产的设计费收入较17年增加0.40亿元，宁乡项目的收入分成比去年同期增加0.16亿元。

　　18Q4单季度业绩负增长，主要是由于景区整改和天气原因。分季度看，18Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收7.12/7.99/9.60/7.40亿元，分别同比+6.0%/+10.8%/+4.1%/+4.3%；实现归母净利3.22/3.43/4.82/1.42亿元，分别同比31.5%/+23.1%/+22.3%/-5.3%。18Q4公司单季度业绩同比下滑，主要是由于公司利用淡季对各个景区进行整改，影响了客流；此外杭州18Q4天气与往年比相对较差，也在一定程度上影响了当地项目的客流。

　　六间房完成当年业绩承诺，重点关注重组进展。在公司的业绩预告中，公司已说明六间房顺利完成18年业绩承诺，当年的商誉风险得到解除。六间房的重组正在稳步进行中，目前已经完成了第一步的股权转让，后续重点关注整个重组计划能否在4月底前顺利完成。

　　重资产业绩弹性更大，公司未来将更侧重重资产的发展。2018年12月公司发布公告，将佛山项目转为重资产。相较轻资产，重资产项目的业绩弹性更大，成熟后对公司的利润贡献更多。目前公司手中仅黄帝千古情一个未开业的轻资产项目，我们预计未来公司将更加侧重重资产的发展。

　　盈利预测与投资建议：“增持”评级。我们预测18/19/20年公司扣除六间房后的归母净利分别为9.19/11.43/15.43亿元，2018-2020年CAGR为30%，EPS分别为0.63/0.79/1.06元。这里使用分部估值法：我们考虑到项目落地高峰期在2020年以后，目前暂未体现在业绩上，故给予公司线下演艺部分19年30倍PE，对应19年线下演艺部分估值343亿元；线上演艺按估值30亿元计算(基于此前重组对价)；公司整体合理市值为373亿元，对应19年股价25.67元。(注：我们预计2019年六间房仅并表一个季度，因此全年整体收入增长为负。)

　　风险提示：商誉减值风险、自然灾害风险、经济环境波动风险。

　　（文章来源：国盛证券）