中原证券：聚光科技买入评级

　　事件：近期，我们参与了公司组织的投资者交流活动，对公司进行了实地调研。

　　投资要点：

　　监测设备领域龙头，持续聚焦发展高端仪器。环境监测行业作为环保领域最具技术含量的细分子行业，在一系列环境保护政策驱动下需求得到不断增长。公司业务涵盖环境监测系统与运维、工业过程分析系统、实验室分析仪器、水利水务信息化四大主要业务板块。公司作为国内第一梯队的高端监测设备生产企业，在大气监测、水的网格化监测、工业过程分析、实验室仪器等各细分领域具备较高市占率，产品线齐全，具备较强综合竞争力。公司产业链有所延伸，从监测领域逐步扩展到下游的治理领域。其中，涉及到的PPP业务作为补充业务模式，与公司的产品线相关联，从而促进相关仪器仪表的销售。

　　研发投入持续增加，奠定技术先进性基础。公司作为监测设备领域龙头企业，一直高度重视研发投入，研发资金投入行业领先。17年全年投入研发资金2.70亿元，同比增长31.08%，占主营业务收入的9.63%；研发人员数量736人，同比增长45.74%。公司的高研发投入保证了产品的先进性，同时有利于产品的迭代革新，对维持高毛利率有积极作用。公司产品与国际产品技术差别已经非常小，某些性能甚至超过国外仪器，国产化替代持续进行。

　　18年第一季度业绩高速增长，在手订单较多奠定业绩弹性。18年第一季度，公司实现营业总收入5.12亿元，同比增长42.75%；归母净利润0.36亿元，同比增长141.35%。归母净利润增长迅速的原因为公司加大重点产品和重点行业的投入，以及强化内部管理降低了期间费用率。截至17年底，公司累计新签订合同金额58亿元，剔除14亿元的PPP订单，主要产品订单达到44亿元。产品订单结构与主营业务构成比例相当。仪表仪器类订单按照安装验收和直接交付确认收入，执行周期较短有利于业绩兑现。18年公司力争实现新签订合同100亿元，包含监测系统及运维、PPP订单等。其中，公司一季度已经累计新签订合同金额15.13亿元，较去年同期增长187%，环境监测系统及运维、咨询服务合同同比增长30%，订单获取趋势良好。

　　高毛利率有望维持。17年公司综合毛利率49.35%，同比提升1.28个百分点，其中环境监测系统及运维、实验室分析仪器、工业工程分析毛利率分别为49.40%、52.06%、62.50%。公司毛利率维持较高水平一方面与行业属性有关，另一方面，公司产品相对于国外仪器供应商存在成本优势，并且通过不断的革新产品线、产品升级保证仪器的先进性，同时公司在运维服务和综合解决方案提供能力方面更高效。

　　经营活动现金流走弱，18年预计加强回款力度。15-17年，公司经营活动现金净流量分别为2.73亿元、1.19亿元、0.6亿元，呈现逐年走弱趋势。主要原因有二，一是下游政府采购模式从购买设备向购买数据转变，资金占用提前，应收账款增加较快(16、17年公司应收账款余额分别为15.04亿元、17.47亿元)；二是公司收购子公司支付部分对赌款。目前，公司下游客户为政府部门和大型工业企业，支付能力较强。公司成立专门的应收账款小组加强对欠款的回收以及将销售人员的账款回收效率纳入考核机制有利于回款速度增加。

　　调升公司投资评级至“买入”。预计18、19年公司全面摊薄EPS为1.3、1.65元，按照18年6月1日收盘价24.88元/股计算，对应PE为19.2、15.1倍。目前公司估值水平相对于成长预期偏低，考虑公司在监测设备领域的龙头地位，调升公司投资评级至“买入”。

　　风险提示：去杠杆背景下，市场资金面偏紧，融资成本增加；金融机构对PPP项目放款较为谨慎，可能导致项目建设进度不及预期；应收账款较高，坏账损失及资金增加占用风险。