机场板块“攻守兼备”表现坚挺

　　(原标题：机场板块“攻守兼备”)

　　机场板块“攻守兼备”

　　表现坚挺

　　近期两市震荡趋势持续，在这样的盘面背景中，机场板块却表现坚挺。与关联度较大的民用航空板块走势相类似，机场板块2018年以来一直没有得到市场重视。但随着行业整体基本面的改善，今年以来，看多民用航空板块的热情同样也对机场板块形成一定提振。

　　信达证券指出，机场的收入来源分为航空服务业务收费、非航业务收入两部分；航空服务为政府定价，收费标准是基于成本和用户承受能力双重考虑，该业务能为机场贡献稳定业绩，但是业绩弹性较差；非航业务收入具有充分的自主性，也是机场强大客流量变现的重要渠道，可以类比商贸零售，且又有商贸零售不具备的无获客成本、高净值人群、强制停留等优势，使得机场具有一定的成长性；此前上海机场和【白云机场(600004)、股吧】免税提成的提升又让市场看到了机场强大的议价能力和流量变现空间。

　　从后市风格演绎的角度出发，信达证券强调，目前市场风格开始趋于保守，具有稳健经营能力板块的投资价值开始显现。机场属于目前市场环境下为数不多“可进可退”的板块，恰恰符合稳健投资风格。

　　估值仍有提升潜力

　　【长江证券(000783)、股吧】表示，国际视野下，全球主要上市机场市值与盈利水平高度相关。机场零售业务以免税业务为核心，与机场其他业务相比，具有“高盈利”、“高增长”、“高占比”的三高特征，是左右机场盈利的核心变量。由于单客消费(“价”)、客流量(“量”)以及免税运营模式(“乘数”)共同决定免税业务盈利水平，进而成为影响机场盈利的关键因素，因此三者共同铸就机场市值水平。

　　此外，长江证券强调，除了与盈利能力高度相关外，外资流入也成为影响机场估值水平的关键外部因素。机场由于具备相对良好的资产质地、稳健的经营预期等特性，一直是外资青睐的品种。对比国内和国际可比机场，在外资流入的关键时点，上市机场公司的估值中枢均有显着上移；同时外资持续流入对于降低机场标的股价波动性具有重要作用，随着外资占比的提升，机场公司的股价波动率以及换手率有望逐步趋稳。

　　针对板块后市，分析人士认为，受益于行业整体趋势向上，板块估值整体仍存在一定安全边际。后市在外部因素改善以及行业自身发展前景向好的共同加持之下，机场板块表现也依旧值得期待。

　　上海机场:非航收入大放异彩,成本端亦刚性扩张

　　上海机场 600009

　　研究机构：西南证券 分析师：陈照林 撰写日期：2019-03-26

　　事件:上海机场公布2018年报,公司实现营业收入93.1亿元(+15.5%),实现归母净利润42.3亿元(+14.9%)。其中第四季度公司实现营收24.1亿元(+17.5%),归母净利润10.9亿元(+10%)。公司拟每10股派发现金红利6.6元,占公司2018年归母净利润的30.1%。

　　收入端非航表现靓丽,免税持续高增长。2018年浦东机场起降架次50.5万架次(+1.6%)、旅客量7400.6万人次(+5.7%),其中国际及地区旅客量3757.4万人次(+8.2%,较18年4.4%增速大幅提升),占比提升至50.8%(同比提升1.2pp)。2018年公司航空性收入39.7亿元(+6.6%)、非航收入53.4亿元/+23.2%,非航占比达到57.4%(同比提升3.6pp),非航中商业餐饮收入39.9亿元(+33.2%),其他非航收入13.6亿元(+0.9%)。我们测算2018年浦东免税店销售额110亿元,免税贡献上市公司商业收入约36亿元,同比增长约42%。根据民航局发布的正班表,夏秋新航季浦东时刻增速0.61%,虽然较18年有恢复性增长,但总量控制监管政策下量的扩张仍受约束,业绩的增长主要系免税收入ARPU的提升。

　　成本端除运行成本外,均控制较好。2018年公司总成本45.7亿元(+9.0%)。其中运行成本19.1亿元(+28.6%)、人力成本16.8亿元(7.5%),除运行及人力成本外,公司其他营业成本9.9亿元(-14.1%),主要系摊销费用减少0.5亿及利息费用减少0.9亿元。成本端两个事项值得一提:1)19年上市公司向集团承租的资产和场地的租金将由18年的7亿元增加至10.5亿元,运行成本仍有上涨压力。2)S1&S2卫星厅目前累计投入建设金额为69.9亿元,预算总金额由半年报的201亿元下调至年报的167亿元,新增的折旧额或低于预期。

　　盈利预测与评级:在居民消费升级的经济发展阶段及免税回流政策导向背景下,我们看好中免持续做大机场免税销售的意愿和能力。上海机场作为中国民航业核心资产,其良好的管理品质及S1&S2卫星厅投产后对普通商业/免税商业服务能力的增强,公司盈利能力将继续提升。预计公司2019-2021年归母净利润分别为52.4、56.0、62.7亿元,对应当前PE分别为22X、21X、18X。我们长期看好上海核心枢纽流量价值中枢的抬升,公司投资价值仍属稀缺,给予2020年25X的目标PE、对应目标价72.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。

　　风险提示:免税销售增速下滑,时刻放量低于预期,重大安全事故。

　　白云机场点评报告:国际客流量有望持续增长

　　白云机场 600004

　　研究机构：浙商证券 分析师：姜楠 撰写日期：2019-05-06

　　飞机起降架次平稳增长,国际线增速高于国内线

　　18年,公司实现营业收入77.47亿元,同比增长14.57%。航空性业务收入与飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量增长相关。18年,公司起降架次47.45万架次,同比增长2.59%,其中国内线35.72万架次,同比增长1.91%,国际线11.73万架次,同比增长4.73%。旅客吞吐量总计6,972.04万人次,同比增长5.95%,其中国内线5,317.63万人次,同比增长4.90%,国际线1,654.41万人次,同比增长9.47%。

　　人工+劳务费、折旧费和水电费增加明显

　　18年,公司营业成本54.42亿元,同比增长35.42%,其中,人工成本+劳务费共计24.21亿元,同比增长23.53%,折旧费12.55亿元,同比增加8.05亿元,水电费2.61亿元,同比增长42.11%。上述成本之和占当年营业成本比例为72%,其增加的主要原因是18年4月T2航站楼投入使用。18年,公司财务费用1.57亿元,同比增长306.67%,主要原因是公司发行超短融等带来的利息支出增加。

　　预计20年旅客吞吐量近8,000万,国际旅客占比有望超过25%

　　18年,公司实现归母净利润11.29亿元,同比下降29.24%,T2航站楼投产带来的成本增加是主因。18年全年10个月航班放行正常率超过80%。预计19-21年,起降架次年复合增速3.6%,国际旅客吞吐量年复合增速11.3%,20年旅客吞吐量近8,000万人次,国际旅客占比有望超过25%。

　　免税收入增长将带来业绩和估值双重提升

　　预计19-21年,公司归母净利润分别为9.25亿元、12.88亿元、16.35亿元,同比增速分别为-18.07%、39.29%、26.86%。参考相对估值测算的19年合理PE38.9倍和绝对估值测算的合理市值422.2亿元,当前公司被低估。国际旅客吞吐量和免税销售客单价均有望持续增长,支持公司免税业务收入增长。免税业务收入的增长有望带来公司业绩和估值的双重提升,维持“买入”评级。

　　q风险提示

　　国际旅客吞吐量增速不及预期,免税销售客单价增长不及预期。

　　威海广泰:商誉减值影响逐步消除,传统白马轻装上阵重启增长

　　威海广泰 002111

　　研究机构：联讯证券 分析师：王凤华 撰写日期：2019-02-28

　　一、事件:

　　2月26日消息,威海广泰(002111)近日发布2018年业绩快报,2018年营业总收入为21.89亿元,较上年同期增长21.36%;归属于上市公司股东的净利润为2.34亿元,较上年同期增长106.71%;基本每股收益为0.6136元,上年同期0.2966元。

　　二、商誉减值影响逐步消除,公司业绩和股价压制因素得到缓解

　　威海广泰公司2015年出资2.3亿收购天津全华时代57.80%股权,然后出资1.5亿元增资(用于无人机项目建设),增资后共持有全华时代69.34股权。本次收购全华时代产生2.24亿商誉。2016年、2017年年报期内全华时代未达到承诺业绩,威海广泰相继计提商誉减值4116万、9508万,累计商誉减值1.36亿,严重拖累了2016年、2017年公司业绩。 从公司2018年业绩快报看,全华时代开始盈利,公司未继续计提商誉减值,收购全华时代的剩余商誉大约8800万元。我们认为随着无人机业务盈利恢复,压制公司业绩和股价两年的商誉减值影响逐步消除。

　　三、空港设备打入一线城市,重启快速增长通道

　　公司空港设备主要市场在二三线城市机场,在一线城市市占率较低,2018年12月公司公告首次获得北京大兴机场约61144万空港设备订单,宣告公司打入一线城市机场供应体系,对公司品牌影响力是一个较大的提升,我们认为随着公司在一线城市的进口替代业务拓展,公司空港设备重启快速增长通道。2018年H1,空港设备营收4.77亿,同比增长29.40%。

　　四、消防设备稳健增长,军用无人机业务构建未来

　　2018H1,公司消防设备营收5.09亿,同比增长25.68%。消防设备是公司传统主业之一,近年持续稳健增长,是公司重要盈利点。无人机业务是公司重要的战略方向,公司近年在无人机业务发力较多,2018年公告与中国航空研究院达成战略合作协议,加强军用无人机的研发与应用,对公司无人机业务中长期构成积极影响。

　　五、盈利预测与投资建议

　　预测公司2018~2020年营业收入分别为21.89、26.59、32.33亿元,同比分别增长21.32%、21.47%、291.61%。对应归母净利润分别为2.36、2.75、3.37亿元,同比分别增长151.74%、16.37%、22.41%。EPS分别为0.62、0.72、0.88元,对应市盈率分别为19.66、16.90、13.81X。首次评级,考虑到公司空港设备的增长空间及相对稀缺性,以及军工业务无人机未来潜在的估值弹性,认为公司目前估值水平偏低,给予“买入”评级。

　　六、风险提示

　　1、无人机业务盈利不达预期;2、空港设备市场渗透不及预期;3、市场竞争加剧,毛利率下行。

　　南方航空点评报告:国内线同比受春节错期影响,国际线需求良好

　　南方航空 600029

　　研究机构：浙商证券 分析师：姜楠 撰写日期：2019-05-01

　　运力投放增速平稳,国际线高于国内线

　　19年3月单月,ASK整体、国内、国际同比增速分别为7.33%、5.80%、11.04。19年1-3月累计,ASK整体、国内、国际同比增速分别为11.25%、10.37%、13.36%。19年1-3月,运力投放增速整体平稳,从运力投放增速比较来看,国际线高于国内线。

　　春节错期使得3月国内线RPK同比增长4.6%

　　19年3月单月,RPK整体、国内、国际同比增速分别为6.75%、4.6%、11.71%。19年1-3月累计,RPK整体、国内、国际同比增速分别为11.89%、10.43%、15.19%。19年3月单月,国内线RPK同比增速4.6%,主要原因是春节错期使得18年3月包含一部分春运需求。

　　19年1-3月国际线客座率同比提升1.33个百分点

　　19年3月单月,客座率整体、国内、国际分别为83.15%、82.97%、83.77%,同比变化分别为-0.45、-0.96、0.50个百分点。19年1-3月累计,客座率整体、国内、国际分别为82.88%、82.56%、83.90%,同比变化分别为0.47、0.04、1.33个百分点。国际线客座率同比有所提升,说明19年1-3月国际线需求良好。19年3月单月,国内线客座率同比下降0.96个百分点,主要原因是春节错期使得客座率同比下降。

　　期待旺季票价弹性,维持“买入”评级

　　预计19-21年,公司归母净利润分别为78.25亿元、98.68亿元和123.39亿元,同比增速分别为162.06%、26.11%和25.04%,对应估值分别为13.29倍、10.54倍和8.43倍。公司退盟天合后不断加强与国际航司的合作,广州国际中转客增加有望带来客座率提升。北京大兴机场投产将成为公司实现广州-北京“双枢纽”战略的重要契机,航线结构将不断优化。期待旺季票价弹性,推荐“买入”。

　　风险提示

　　航空安全风险;经济周期风险;油价波动风险;汇率波动风险;政策变化风险。

　　东方航空:国际线表现亮眼,扣汇扣非业绩正增长

　　东方航空 600115

　　研究机构：安信证券 分析师：明兴 撰写日期：2019-04-03

　　事件:公司发布2018年年报:实现营收1149亿元,同比+13%,归母净利润27.1亿元,同比-57.4%,扣非归母净利19.3亿元,同比-57%;其中18Q4营收同比+11.7%,扣非归母净利亏损23亿元(17Q4亏损11.6亿元),Q4亏损扩大拖累全年业绩。

　　国际线票价水平大幅回升。2018年公司整体/ 国内/ 国际RPK+10%/10.2%/9.6%,整体/国内/国际ASK+8.3%/9.2%/6.9%,实现客座率82.29%,同比+1.23pts(国内/国际分别+0.71/1.99pts),其中18Q4整体RPK/ASK 分别+10%/11.8%,客座率下滑0.6pts,18全年公司含油客公里收益水平0.538元,同比+4.1%(不含油同比+3.5%),其中国内/国际收益水平分别+4.1%/4.3%(不含油+2.8%/4.7%),国际线票价回升明显。我们测算公司18H1/Q3/Q4票价分别同比+3.4%/+5.6%/+3%,18Q4票价提升幅度收窄主要是运力投放加快(Q3/Q4ASK 分别+4.7%/8.8%)。18年底公司机队规模692架,全年引进67架,退出14架,净增加53架,19-21年公司预计净增加59、51、8架飞机。

　　航油成本较快增长,单位ASK 非航油成本下降2.6%。 18年公司燃油成本337亿元,同比+34%,同期国内航油采购均价同比+27%,我们测算公司用油量同比+5.3%,低于运力投放增速,单位ASK 油耗下降2.8%,带动单位ASK 燃油成本+24%,增幅低于油价涨幅。公司全年单位ASK 非油成本同比-2.6%(18H2延续H1非油成本改善趋势),公司扣除财务费用的费用率占比为8.5%,同比-0.5pts,公司成本、费用总体管控良好。

　　扣除汇兑非经利润总额同比增长11%。由于18年人民币兑美元汇率贬值5.4%,给公司带来汇兑损失21.9亿元(17年人民币升值带来汇兑收益20亿元,若人民币兑美元波动1%,对应影响净利润1.78亿元,19年执行新的租赁准则后预计汇兑敏感性提升),公司目前美元带息负债规模285亿元,占比21.5%(同比降6.7pts),公司财务费用同比增加46.5亿,扣除汇兑增加4.6亿元(主要是报告期平均借款余额增加),若扣除汇兑与非经损益影响,公司18年利润总额达约53亿元,同比+11%。2018年公司资产处置收益为4.96亿元,同比大幅增长主要是由于公司搬迁至新办公地址,处置原办公地址土地产生收益所致。

　　投资建议:在宏观经济增长放缓背景下,航空需求表现较强韧性,外围油、汇相对稳定,航空19年业绩大幅改善确定性较强,我们看好航空旺季票价表现,公司主基地区位优势显着,一线繁忙航线市场份额高,预计2019-2021年EPS 分别0.56元、0.69元、0.87元,对应PE为13x10x8x,维持“买入-A”评级。

　　风险提示:航空需求低于预期,油价大幅上涨,人民币大幅贬值。

　　中国国航:混改干扰收入增速,扣汇利润大幅增长

　　中国国航 601111

　　研究机构：申万宏源 分析师：闫海 撰写日期：2019-04-28

　　事件/新闻:4月25日中国国航发布2019年一季度报告,2019年Q1中国国航实现营业收入325.54亿元,同比增长3.00%,实现归母净利润27.23亿元,同比上升3.60%,符合4月初我们给出的业绩预期。

　　混改干扰收入增速,客运维持稳定增长。2018年中国国航发布混合所有制改革公告,货机货运整体剥离,因此2019年营业收入中不再包括货机收入,营业收入增速因此放缓。根据两年的运营与财务数据测算,2018年客机收入货运吨公里(RFTK)为1111.85百万吨公里,扣除货机后营业收入为301.32亿元,今年营收实际增速为8.04%,高于一季度可用座公里(ASK)6.6%的增速。一季度春运期间国航在供给投放上更为合理,国内ASK增速仅为5.0%,低于整体供给增速,国内供需关系日益改善,客运业务仍然维持高速增长。

　　准则更改影响凸显,扣汇利润增速明显。2019年起IFRS16租赁准则正式生效,经营租赁的飞机被统一并入资产负债表计算。国航资产负债表中非流动资产新增使用权资产科目,非流动负债中新增租赁负债科目,资产总额相应大幅增长15.37%,资产负债率上升6.69个百分点至65.43%。同时利润表财务费用中的利息支出与营业成本中的折旧数额大幅增加。因租赁准则影响外币负债数额也有相应增加,汇率对利润弹性变大。一季度国航财务费用为-1.13亿元,同期数值为-9.97亿元,扣除汇率后利润增速预计超过30%,整体业绩受准则影响较大。

　　混改推动效率提升,投资收益快速回升。中国国航是民航业中第二批参与混改试点的重点单位,18年四季度国航已将国货航51%的股份出售,混改进程正式提速。按照目前同业混改经验来看,未来国航将更加集中于客运主业,这不仅有效降低国航自身的资产负债率,而且资源使用率和运行效率都将明显提升,客运主业有望再次迎来高速发展。2018年国泰航空业绩已扭亏为盈,2019年Q1国航投资收益为3.10亿元,同比增长132.17%,已回归至正常水平。未来随着国泰在香港市场占有率的不断提升,国航确认的投资收益仍将大幅增长。

　　投资建议:从2019年国航一季度报告来看,汇率波动与租赁准则修改等短期因素对业绩产生一定影响,但国航仍通过供需改善做到扣汇利润高速增长。未来供给进一步降速后供需仍将持续改善,长期基本面持续向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们维持2019-2021年归母净利润预测不变,分别为97.84亿元、119.09亿元、156.33亿元,对应现股价PE为15倍、12倍、9倍,维持“买入”评级。

　　风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。