煤炭行业：逢低优选龙头公司积极配置

　　 18年投资策略核心观点：

　　18 年煤炭消费增速在能源消费弹性恢复叠加能源结构调整阶段性放缓中继续回升，但供给端产能与库存自然出清叠加扩张性投资乏力，产量增速将明显下滑， 18年供需缺口明显进一步放大，同时全球陷入煤炭紧缺状态，价格继续上扬而非预期的稳中有降或维持高位。由此带来业绩增速继续高企，同时悲观预期证伪后估值明显修复，在业绩超预期和估值提升下，煤炭板块迎来历史性重大配置机会。

　　煤炭价格继续维持高位窄幅波动：

　　截至 11 月 14 日， 秦皇岛港山西产动力末煤(Q5500)平仓价626 元/吨，较上周下降 15 元/吨。动力煤价格指数(RMB)：CCI 进口 5500(含税) 606.4 元/吨，较上周下跌 13.7 元/吨。纽卡斯尔港动力煤现货价 104.64 美元/吨， 较上周增加 0.98 美元/吨。11 月 14 日我国重要港口(秦皇岛、国投京唐、曹妃甸港、广州港)煤炭库存较上周增加 12.6万吨至 1491.1 万吨；截至 11 月 14 日，澳大利亚纽卡斯尔港煤炭库存减少 14.66 万吨至134.40 万吨。 截止 11 月 14 日动力煤主力合约贴水 3.2 元/吨。

　　煤炭需求端：

　　今年 1-10 月，全社会累计用电量 5.66 万亿千瓦时，同比增长 8.7%，增速同比提高 2 个 pct；全社会累计发电量 5.58 万亿千瓦时，同比增长 7.2%，增速同比提高 1.2 个pct，其中火电发电量 4.07 万亿千瓦时，同比增长 6.6%，增速同比提高 1.2 个 pct。全年来看，煤炭需求增速仍将处较高水平。本周全面供暖季已经开始， 沿海六大电厂日耗均值开始止跌上行， 周内六大电日耗均值 51.87 万吨，较上周的 50.09 万吨小幅增加 1.77 万吨，增幅3.54%，较 17 年同期的 59.60 万吨下降 7.73 万吨，降幅 12.97%； 11 月 15 日六大电可用天数为 31.97 天，较上周同期下降 2.18 天，较去年同期增加 10.95 天。本期重点电厂日均耗煤338 万吨，较上期增加 17 万吨，增幅 5.30%；较 17 年同期增加 10.6 万吨，增幅 3.24%，伴随供暖季到来，电厂日耗将稳步提升，下游需求将进一步好转。

　　煤炭供给端：

　　从库存水平来看，本周国内重要港口(秦皇岛、曹妃甸、广州港、京唐东港)库存开始增加，周内库存水平均值 1,491.10 万吨，较上周的 1,478.50 万吨增加 12.60 万吨， 增幅 0.85%；下游电厂库存方面，本周六大电厂煤炭库存均值 1,722.05 万吨，较上周增加 14.45万吨， 增幅 0.85%，较 17 年同期增加 421.80 万吨，增幅 32.44%；本期全国重点电厂库存9122 万吨，较上期增加 135 万吨，增幅 1.50%，较 17 年同期增加 1412 万吨，增幅 18.31%。截至 11 月 16 日秦皇岛港港口吞吐量 55.10 万吨，较上周减少 65.40 万吨，降幅 15.75%。在政策导向下，下游电厂普遍采取“高库存”策略，“保供”下铁路运能的持续释放，蒙冀、 大秦等运煤通道运量大幅增长，煤炭库存加速向中下游转移， 使得煤炭在下水港、一港、二港及电厂环节累增，缩短了下游电厂的采购周期，加之自身库存仍处高位，需求增速有限的情况下，短期内港口煤价重回上行趋势的压力较大。 另一方面，晋陕地区“环保回头看”使得煤矿开工率再次降低，且煤矿库存整体低位运行，坑口煤价有望维稳，支撑港口煤价维持高位窄幅波动，后期需继续关注供暖季下游日耗好转的节奏和力度。

　　煤焦板块： 焦炭方面， 受近期山西、陕西、河南地区环保督查组检查频繁影响，焦企整体供应能力受到压制，产量小幅下降，多数焦企库存继续低位运行，供应端对焦炭市场仍形成有力支撑，钢厂方面整体补库需求良好，催货现象仍存，但在少数库存相对高位的钢厂开始适度控制到货量及多数贸易商暂停接货的情形下，产地部分焦企库存开始逐步增加，对市场预期转差。焦煤方面， 目前下游钢焦企业库存结构不均衡问题尤为突出，主焦煤补库吃力，多数焦企主焦煤库存仅维持在 3-5 天的库存量，其余煤种库存相对偏高，多在半个月左右的库存量，另外近期铁路车皮难请及公路汽运车流量不足都为补库存形成较大阻力，现阶段焦煤价格在供应端难有明显增量及需求端表现强劲的支撑下，继续偏强运行。

　　我们认为，前期水泥化工用煤进行补库，但辐射煤种范围较小且库存容量有限，导致补库周期较短，缺乏持续性，此外，从进口煤情况来看， 10 月份进口煤增速仍高达 8%，较上月加快2.8 个百分点，进口煤控制力度不及市场预期，低需求下仍将挤占内贸煤份额，且煤炭库存加速南下转移，中下游煤炭库存高企，将对煤价形成一定的压制；另一方面，考虑到天气逐渐转寒，需求将逐步向好，且临近年底产地环保安监势必进一步加强从而制约供给， 坑口煤价有望高位维稳。 高成本、高库存下港口煤价将维持高位窄幅波动的运行态势，后期重点关注需求恢复的节奏和力度。就现阶段来看， 电厂提前补库使得“淡季不淡”的同时也提前透支传统煤炭旺季行情。 在全面进入旺季前，建议逢低优选龙头公司积极配置。动力煤重点推荐估值优势明显，安全边际较高的兖州煤业、陕西煤业、中国神华三大核心标的组合，攻守兼备，以及阳泉煤业、大同煤业、中煤能源、新集能源等，炼焦煤积极关注西山煤电、平煤股份、冀中能源、潞安环能、开滦股份等。

　　宏观观察：

　　10 月经济数据偏弱中现部分亮点。 10 月社融信贷、社消、工业增加值数据偏弱，投资延续 1-9 月反弹态势。 10 月新增信贷规模 6970 亿元人民币，环比减少 6830 亿元，相比于居民中长期新增贷款的缩减规模，企业贷款新增贷款缩减规模更大，达到 5269 亿元，是 10月信贷规模缩减的主要因素。工业生产方面， 10 月规模以上工业增加值同比上涨 5.9%，增速较 9 月提升 0.1 个百分点，制造业在限产有所松动的背景下，增速较 9 月加快 0.4 个百分点，钢材、粗钢、原煤、水泥产量增速明显加快。投资方面， 1-10 月固定资产投资同比增长 5.7%，较上期反弹 0.3 个百分点，其中基建投资止跌反弹 0.4 个百分点，制造业投资增速同比增长9.1%，延续前 7 个月回升态势，房地产投资小幅回落 0.2 个百分点，其中土地购置面积同比增长 15.3%，较 1-9 月增速回落 0.4 个百分点。在目前对支持民营企业发展频吹暖风的基调下，金融机构如何落实对民营企业的政策支持将是后续观察信贷规模如何变化的重要因素之一。其次市场普遍预期的财政政策对基建投资的影响也是关注重点。

　　风险因素：

　　下游用能用电部继续较大规模限产， 宏观经济大幅失速下滑

　　（文章来源：信达证券）