安信证券：调高茅台目标价至900元 2025年市值1.85万亿

　　安信证券研究【食品饮料-苏铖】贵州茅台(600519) 公司分析：试解三个问题，高看一轮成长

　　■报告的宗旨——尝试解答几个市场关心的问题，在累计涨幅已经很大的当前，怎么看贵州茅台(600519) 的投资价值。从2014年初以来，贵州茅台股价累计涨幅655%，今年以来，公司股价涨幅107%，当前估值按 wind一致预期计约35倍市盈率，当前市值也已经达到8，600余亿元，站在当前位置，我们觉得有必要更新下茅台的空间认识。

　　■试图解答三个问题：1)3季度高强度放量后短期茅台量价怎么看；2)中期茅台2018-2020年业绩怎么判断；3)逼近万亿市值以后茅台的市值空间怎么看？一、以年度看，茅台2016-2017年发货实现持续增长，2017年年度实际发货预计会超年初计划，3季度高强度发货有特定背景，不具有线性外推意义，2017年Q4剩余计划量不高，实际发货量同比大幅增长概率也较低。但目前茅台发货减弱，货源紧张情况下批价上行明显，茅台需求旺盛的客观实际对投资者信心有很强支撑；二、2018年公司茅台酒销售计划在2.8万吨以上，同口径增幅在4%以上，仍有一定量增空间，和对应基酒的变动情况基本一致，但我们认为，茅台酒已经具备提价条件，高额预收款对保障收入和业绩平稳较快增长具有重要意义，“适度量增+实现提价+预收款转化”共同保障2018年的业绩，2019年同2018年相比，量增条件更差，但提价和预收款作用同样不可小觑，往前看2020年量增修复，预期改善可期。三、公司预计2020年前后茅台酒基酒产能达到5.6万吨，按略乐观成品酒比例测算，公司在2024-2025年前后年投放量可达到4.48万吨附近，按照我们测算，对应净利润预计会超过740亿元，较2017年预测净利润250亿元升幅约200%。

　　■对茅台短期和长期业绩增长的判断有较为清晰的依据和较为可靠的逻辑，大的逻辑框架下，公司将长期是中国优秀的消费品公司代表，其确定性和更好的稳定性应当得到市场更客观认知，反映在估值上即表现为有一定溢价并较平稳。我们对公司2020-2025年区间估值仍然建议给予20-25倍市盈率，如果给予2025年25倍估值，公司在目前清晰的产能规划下可预估的市值有望达到1.85万亿上下。

　　■投资建议：我们再度上调公司2017年-2019年的每股收益至20.05元、27.15元和33.73元，维持买入-A 的投资评级，调高目标价至900元，相当于2019年26.7倍的动态市盈率，2020年公司销售量可恢复，有助于2019年预期提升。

　　■风险提示：产量释放不足导致增长难以提速的风险，提价严重延后的风险。

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