公用事业：减量减产 火电供给侧改革的新“风向标”

　　报告摘要

　　事件

　　据央视《新闻联播》和中国政府网报道，8 月 23 日国务院常务会议指出 “推动火电、电解铝、建材等行业开展减量减产，严控新增产能”。

　　背景

　　2016 年开始，发改委、能源局多次提示煤电行业产能过剩风险，逐步明 确去产能方向与措施。明确“建立煤电规划建设风险预警机制”、“2020 年全国煤电装机规模力争控制在 11 亿千瓦以内”和“‘十三五’力争淘 汰火电落后产能 2000 万千瓦以上”。2017 年政府工作报告提出 2017 年“淘 汰、停建、缓建煤电产能 5000 万千瓦以上，以防范化解煤电产能过剩风 险，提高煤电行业效率，为清洁能源发展腾空间”。火电供给侧改革成为 电力行业继电力体制改革、国企改革之后的第三项重要改革。

　　国务院常务会议相关内容的含义是什么？

　　8 月 23 日国务院常务会议提出“推动火电、电解铝、建材等行业开展减量 减产，严控新增产能”。“减量减产”首次见于电力行业的表述之中。我 们分析认为，其包括减产量、减产能两层含义。

　　1)减产量—鉴于目前火电行业盈利现状以及低至 4100-4200 的年发电 小时数，以及目前非煤电发电装机整体电量可提升空间有限，以行政 手段主动压制火电发电量概率较小，更有可能的“减产量”来自于清 洁能源装机快速增长、以及弃风、弃光、弃水比率降低导致的火电电 量受到挤压，这也符合政府工作报告中提出的“为清洁能源发展腾出 空间”的火电供给侧改革目标之一。我们预计该部分电量对煤电机组 利用小时数的影响较为微弱；

　　2)减产能—从政府主管部门所公布的“十三五”火电落后产能淘汰的数 据来看，2000 万千瓦将是 2017-2020 年直接关停落后煤电机组数量 的底线，本 次国务院常务会议使用“推动”而非像针对钢铁、煤炭行业一样使用 “确保”一词，我们认为其意在督促相关企业完成年内产能淘汰的任 务，而非当即提出更大力度的淘汰措施。在供给侧改革逐步推进的过 程中，我们认为不能排除该淘汰力度有增大的可能性，但为何不能大 比例关停统调煤电机组，参见我们在前期供给侧改革深度报告中相关 分析；

　　3)可能的变数—根据中电联数据，截至 2016 年底全国共有燃煤自备电 厂 1.15 亿千瓦，近两年年化 装机增速达 15.7%，比统调燃煤机组装机增速高 10 个百分点，平均 发电利用小时数高 18%。国家对于自备电厂、尤其是手续不全、环保 不达标、承担电网辅助服务少的自备电厂的态度，将是未来一个阶段 火电供给侧改革力度能否提升的最大变数。

　　4)严控新增产能—这是火电供给侧改革最为主要的目标，原因是 2015-2016 年出现的大量煤电拟核准、拟建、在建项目，若不加以控制， “十三五”末期火电行业利用小时数可能将继续大幅下滑至 3500 小时 以下。

　　结论及预测

　　火电供给侧改革将是 2017 乃至 2018 年火电行业持续关注点。目前市场对 政策的预期基本按照年初政府工作报告中所提出的淘汰和停建、缓建、缓批 目标而构建。我们认为火电供给侧改革无法给火电行业带来类似钢铁、煤炭 等行业供给侧改革般的行业盈利水平提升，但对相关火电公司的风险溢价将 有推升作用，亦即火电公 司 PB 估值将有提升空间。 维持电力行业“增持”评级，火电供给侧改革推荐标的为大唐发电(601991) 、华能国 际、华电国际(600027) 等。 关于火电供给侧改革更多深度分析请参见我们前期深度报告《火电供给侧改 革：近忧着远虑，亡羊思补牢—电力行业改革“三重奏”系列报告之一》、 《火电供给侧改革：渐行渐近的火电“新常态”—电力行业改革“三重奏” 系列报告之二》。

　　风险分析

　　供给侧改革进度慢于预期；煤炭价格大幅上涨；可再生能源利用小时数超预 期上升、侵蚀火电行业发电小时等。 ：