造纸：行情演绎到第三阶段 龙头企业掌握价格主动权

　　申万宏源(000166)

　　造纸：行情演绎到第三阶段，环保限产+禁止进口混合废纸政策持续发酵，同时关注机会与风险

　　造纸行情演绎：本轮造纸行情演绎到第三阶段，龙头企业掌握价格主动权。

　　第一阶段为16年持续涨价，纸企吨盈利明显改善，以11-12月开始箱板瓦楞、白板、白卡、铜版、文化轮动上涨为标志；第二阶段为17H1纸企低估值+业绩高增长确定性，其中2.5阶段为临近中报季，我们上调了龙头企业盈利预测带来估值性价比进一步凸显；目前逐步进入第三阶段，即环保督查、混合废纸禁止进口等政策强化供给收缩，龙头集中度有望持续提升，且龙头掌握价格主动权，与16年小厂领涨逼空大厂截然不同，本轮提价节奏由大厂主导。

　　两个政策利好：

　　习主席在省部级研讨会议强调污染防治+环保督查由全国向地方行动蔓延，强度和广度有望超预期。

　　习主席在省部级领导研讨会上强调，要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治的攻坚战，坚定不移深化供给侧结构性改革，推动经济社会持续健康发展。同时，第四批全国性环保督查即将开始，6月份开始各省份有环保督查行动，如广东开展为期9个月专项督察行动，以及山东、江苏、四川也将于下半年推进。总体下半年的环保督察力度比上半年更加明显。小产能取缔更加坚决，龙头集中度将持续提升。

　　中国禁止进口混合废纸，利好拥有美废进口渠道的龙头企业，集中度持续提升。

　　2017年底前中国将紧急禁止4类24种固体废物入境，包括未经分拣的废纸。而8号、11号等分拣废纸进口不受影响，混合废纸在实际生产中和国废处于等同地位。对混合废纸的限制将拉动国内箱板瓦楞企业对国废的需求，进而拉动国废和箱板瓦楞涨价。2016年国内核心上市纸企共进口废纸2850万吨，其中前三甲玖龙1280万吨、理文487万吨、山鹰176万吨，龙头企业和北美打包厂具有多年合作，废纸进口源和进口指标有保障，本次限制措施将影响只能从第三方贸易商购买进口废纸的中小企业，挤压其生存空间和盈利水平，龙头企业的集中度有望进一步提升。

　　三个关注的风险点：

　　1、本轮行情由政策超预期引爆，但板块估值水平处于常规区间的较高值；2、环保限产在限制中游小产能同时，也限制下游需求端；3、前期纸价淡季不淡呈现结构性而非普涨，后期原材料上涨后中游周期品涨幅能否超过成本。

　　常规价格信息更新：价格层面，废纸再创新高，文化纸下跌大概率在8月底9月初结束。

　　中国禁止混合废纸进口政策继续发酵，废纸周涨幅高达5.07%创新高，箱板持平，瓦楞纸涨1%，箱板瓦楞目前仍处于旺季，叠加国废争夺加剧，后续持续提涨是大概率，预计二季度是子行业全年业绩低点，三四季度持续提升全年V型走势。文化纸领域，白卡纸微跌0.49%，双胶纸微跌0.32%，双铜纸连续三周稳定， 我们预计8月文化纸将逐渐企稳，9月开始主流纸种进入旺季逐渐反弹。

　　推荐标的：首推箱板瓦楞，文化纸侧重业绩确定性和估值性价比。

　　重点推荐A股箱板瓦楞龙头山鹰纸业(600567) 、晨鸣纸业(000488) 、太阳纸业(002078) 。 ：