发改委再推电改重头戏 六股或蓄势待发

　　三峡水利:业绩向上弹性大 售电侧改革受益者

　　三峡水利 600116

　　研究机构：国金证券 分析师：苏宝亮 撰写日期：2017-03-24

　　投资逻辑

　　三峡水利是“厂网合一”的电力企业:重庆三峡水利电力(集团)股份有限公司成立于1994年,拥有完整的发、供电网络,是上市公司中少数拥有“厂网合一”的电力企业。公司供电区域覆盖重庆市万州区国土面积的90%,供电人口占万州区人口的86%。公司的核心业务为发电、供电和设计安装,公司近年业绩增速较快,但收入规模有限,16年公司收入出现负增长且利润率提升幅度减小,16年业绩增速将有所回落。

　　公司发电量供给不足,新增产能将提升盈利水平:公司电源主要有自发电和外购电两类,外购电比例高达55%,且外购电成本相对较高,度电成本差异为0.25元,高成本影响了公司利润率水平的提升。公司自发电和外购电成本差距大,公司只要提升自发电量就能够提升公司业绩水平,业绩向上的确定性高。2014年公司通过非公开发行募集资金,投资建设两会沱、金盆、镇泉引和长滩水电机组,合计装机容量达7.96万千瓦,全部投入运行后,公司业绩提升空间有望达到7681万元;

　　电改将进入深水区,售电侧改革打破原有发展屏障:电力体制改革的主要方向是“管住中间,放开两头”,目前新一轮电改推进已满两年,改革取得了阶段性的成果,接下来改革将进入深水区,各项政策会陆续出台。重庆是第一批电改试点城市,近年来电改政策频超预期,电改力度强。同时,地方性电网长期受到国家电网的挤压,参与电改的意愿强烈,小电网有望成为配售电的重要入口。电改可使公司通过电力交易从市场上获得低价电源,公司也可利用自身低成本优势去拓展工业用户,实现业务扩张,打破目前因受限于电网布局的天花板;

　　三峡集团成为公司二股东,协同作战打造地方配售电平台:通过股权转让,三峡集团持股比例提升至15.4%,成为公司二股东。长江电力与涪陵聚龙电力、黔江乌江电力签订了战略合作协议,我们判断三峡集团很可能将整合三峡水利、涪陵聚龙电力、黔江乌江电力等地方电网和两江新区增量配网打造全新的重庆“三峡电网”,扩大供电和售电的范围,将三峡水利打造成重庆地区的配售电平台。公司依托三峡集团的实力,实现售电侧业务扩张,市场合理发展空间可新增5-11亿元的利润规模,业绩弹性极大。同时,三峡集团入股后,我们判断公司有望获取三峡水电站的低价电源,降低公司成本,新增利润可达1亿元。

　　投资建议及估值

　　公司外购电成本较高,新增产能陆续投产将降低公司电源成本,提升公司盈利能力;在电改背景下,三峡集团成为公司二股东,一方面公司可通过获取三峡水电站低价电源优化成本结构,预计业绩弹性有1亿,另一方面,三峡集团着力布局重庆电改,将在重庆打造“三峡电网”,公司有望成为三峡集团的配售电平台,更有利于公司借电改东风实现售电侧业务扩张。

　　预计2016-2018年实现归母公司净利润2.30亿、2.83亿和3.44亿,EPS为0.23、0.29和0.35,对应PE为47、37和31倍。首次覆盖给予公司“增持”评级,公司目标价15元。

　　风险

　　来水情况低于预期的风险,同三峡集团业务协同低于预期的风险             ：                        共 7 页  首页 上一页  [1]  2  [3]  [4]  [5]  [6]  [7]  下一页 末页

　　国电电力：控股股东为中国国电集团公司

　　控股股东为中国国电集团公司，控股股东坚持整体上市战略，将国电电力作为常规发电业务整合平台，逐步将火电及水电业务资产注入国电电力。2014年7月承诺每年财务决算后核查相关资产，满足条件后3年内注入。             ：                        共 7 页  首页 上一页  [1]  [2]  3  [4]  [5]  [6]  [7]  下一页 末页

　　华电国际：大股东为中国华电集团公司

　　大股东为中国华电集团公司，中国华电确定华电国际作为中国华电整合常规能源发电资产的最终整合平台和发展常规能源发电业务的核心企业。中国华电2014年3月承诺用3年左右时间，将相关符合条件的资产在符合上市条件时注入华电国际，并给予华电国际常规能源发电项目开发、收购的优先选择权，以支持华电国际持续、稳定发展。             ：                        共 7 页  首页 上一页  [1]  [2]  [3]  4  [5]  [6]  [7]  下一页 末页

　　华能国际:量价齐跌致业绩下滑 大股东注入优质资产

　　华能国际 600011

　　研究机构：海通证券 分析师：张一弛 撰写日期：2017-03-23

　　投资要点

　　3月21日晚间公司2016年报披露。2016年,公司实现营业收入1138.14亿元,同比减少11.71%,归属于上市公司股东的净利润88.14亿元,同比减少36.06%。全面摊薄每股收益0.58元,分红预案为每10股派现金2.9元。

　　公司业绩下滑的主要原因是受本年电价下调及全国电力供应能力总体富余导致发电量下降的综合影响,电力及热力销售业务收入的下降。

　　公司毛利率下滑,销售费用上升,管理费用与财务费用下降。2016年,华能国际实现营业收入1138.14亿元,同比减少11.71%。其中,电力及热力收入1127.95亿元,同比减少11.78%;港口服务收入2.37亿元,同比增长12.13%;运输服务收入1.06亿元,同比增长0.75%。公司综合毛利率21.46%,同比减少7.54个百分点。其中电力及热力毛利率21.43%,同比减少7.55个百分点;港口服务毛利率-40.23%,同比减少2.40个百分点;运输服务毛利率25.40%,同比增加4.48个百分点。毛利率下降主要由电力及热力毛利率的下滑引起,同时毛利率下滑引起净利润的同比减少。公司销售费用上升,管理费用与财务费用下降。销售费用同比增加252.08%至1562万元,财务费用同比减少11.38%至69.21亿元,管理费用同比减少16.52%至33.36亿元。

　　财务费用减少主要源于利息支出的减少。管理费用减少主要源于职工薪酬、社会保险及教育经费的减少。公司投资收益为23.83亿元,同比增长40.42%,主要源于对原持有的长江电力权益性投资的处置导致投资收益的增加。营业外收支为2.27亿元,同比下降40.08%,主要源于政府补助的减少。

　　151亿现金收购母公司13GW电力资产。公司以151亿元现金向母公司购买山东发电、吉林发电、黑龙江发电和中原燃气的权益,共计13GW权益在运装机容量(占华能国际2016年上半年总在运装机容量约16%)和3.7GW在建装机容量。标的资产主要位于山东、吉林、黑龙江、河南,包括12GW火电装机容量、950MW风电装机容量、87MW其他清洁能源装机容量。母公司华能集团对山东发电部分火电厂给予利润承诺,对应年盈利贡献约6.5-7亿元。我们判断未来集团有望将剩余的未上市优质资产注入华能国际,支持公司发展。

　　盈利预测与估值。预计公司2017-2019年实现归属母公司所有的净利润73.24、70.02、87.89亿元,对应EPS为0.48、0.46、0.58元。参考可比公司估值,给予公司2017年18倍PE,对应目标价8.64元,给予增持评级。

　　风险提示。(1)煤价上涨;(2)电价下调;(3)全社会用电量低于预期。             ：                        共 7 页  首页 上一页  [1]  [2]  [3]  [4]  5  [6]  [7]  下一页 末页

　　长江电力:公司业绩较2015年重述后基本持平 高分红政策奠定防御价值

　　长江电力 600900

　　研究机构：长江证券 分析师：邬博华 撰写日期：2017-01-23

　　事件描述

　　公司披露2016年度业绩快报:报告期内,公司实现营业收入490.24亿元,较重述后2015年数据同比增长3.40%;实现归母净利润210.15亿元,较重述后2015年数据同比下降0.46%。

　　事件评论

　　2016年来水偏丰,发电量增长带动营收、营业利润及利润总额同比上升。2016年度,公司下属三峡、葛洲坝、向家坝和溪洛渡四大电站发电量同比增长7.50%、1.82%、8.05%和10.67%,利好公司营收增长。营收增幅偏低的主要原因系向家坝和溪洛渡外送电能结算电价出现同比下降:向家坝送上海合同上网电价较2015年下降0.0258元/千瓦时;溪洛渡左岸送浙江合同电价降幅与向家坝相同,其中落地侧50.76亿度直接交易电量估算较合同电价多降低0.4-0.5分左右;溪洛渡右岸送广东合同上网电价较2015年下降0.0177元/千瓦时。然而由于四大电站发电量增幅较高,公司营收、营业利润和利润总额同比增长得到保障。

　　公司业绩较2015年重述后基本持平,主要受制于川云公司税收优惠减少。2016年,公司旗下向家坝、溪洛渡水电站所享受的税收优惠减少:2016年增值税即征即退额度由9%下降至5%(超8%部分即征即退改为超12%部分即征即退),公司营业外收入减少,致公司利润总额增幅(2.86%)低于营业利润增幅(5.88%)。此外,向家坝和溪洛渡水电站所得税由免征期进入减半征收期,公司综合所得税率上升,致归母净利润同比小幅下滑0.46%。

　　增持三峡水利,双“三峡”有望合作打开公司电能消纳新通道。2016年12月31日,三峡水利公告披露重庆中节能实业有限责任公司将其持有的三峡水利股份101,256,000股协议转让给长江电力,占三峡水利总股本的10.20%。转让完成后,长江电力及其一致行动人三峡资本控股有限责任公司、长电创新投资管理有限公司合计持有三峡水利股份152,890,877股,占三峡水利总股本的15.40%。三峡水利为地处重庆万州区的地方性电网企业,在产业链上处于长江电力下游。在电力体制改革环境下,未来若集团公司与三峡水利进行深度业务合作,公司有望与三峡水利实现电力业务上下游的对接,为公司旗下三峡、葛洲坝等水电站打开新的电能消纳途径,缓解公司因电网调度导致的弃水问题,三

　　风险提示:

　　1.来水偏枯风险

　　2.合作不及预期风险;项目推进不及预期风险。          

　　浙能电力：控股股东浙能集团还剩余控股装机443万千瓦

　　公司控股装机容量为2253万千瓦，控股股东浙能集团还剩余控股装机443万千瓦，占公司目前装机总量的20%。此外浙能集团还拥有潜在的625万千瓦的筹建核电资产，未来有注入上市公司的可能性。