资产证券化疏通PPP融资瓶颈 PPP板块第二波行情可期

　　2017年被称为PPP项目落地年，近日PPP首单落地。业内人士预计，PPP大幕开启，将有助于破解制约PPP发展的资金期限错配、退出渠道不通畅、项目规范化不足三大瓶颈，从根本上解决目前PPP发展存在的症结，短期内吸引银行加大PPP项目放贷力度，并拉动PPP板块迎来第二波行情。

　　PPP大幕开启

　　新水源PPP资产支持专项计划2月3日在机构间私募产品报价与服务系统成功发行。此次纳入基础资产的甘泉堡工业园区污水处理PPP项目隶属于乌鲁木齐昆仑环保集团有限公司。新水源PPP资产支持专项计划发行总规模8.4亿元，采用结构化分层设计。其中，优先级8亿元，次级0.4亿元。

　　自去年12月底国家发改委、证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目相关工作的通知》，首次提出PPP后，短短一个多月首单即落地，业内认为推进进度远超市场预期。

　　通知指出，将积极推动已建成并正常运营2年以上，投资回报机制合理，现金流持续、稳定，原始权益人信用稳健，具有持续经营能力的传统基础设施领域PPP项目进行证券化融资。

　　同时，各省级发改委将于2月17日前推荐1个至3个项目，报送国家发改委，并力争尽快发行PPP项目证券化产品。这意味着PPP大潮将开启，预计近期将有更多项目落地。

　　在首单落地后，PPP概念股表现抢眼。2月3日以来，PPP指数一路上扬，涨幅达3.96%。其中，蒙草生态期间累计涨幅达24.65%，东方园林紧随其后，累计上涨9.73%。

　　2016年以来，PPP成为拉动环保、市政等基建项目的重要投资主题。2017年PPP对基建和经济的带动将有实质性贡献。民生证券宏观分析师朱振鑫测算，2017年PPP落地项目累计计划总投资额将达4.2万亿元，落地开工规模达1.4万亿元，贡献固定资本形成总额7700亿元，拉动GDP增长约1.1个百分点。

　　不过去年9月，财政部颁布的《政府和社会资本合作项目财政管理暂行办法》中，取消了关于“在政府没有及时足额向社会资本支付政府费用时，按照合同约定依法办理。经法院判决后仍不执行的，由上级财政直接从相关资金中代扣，并支付至项目公司或社会资本”的条款，较大影响了银行对PPP项目放贷的积极性，这也是10月初PPP板块整体回调的基本面因素之一。

　　光大证券分析师认为，PPP将为PPP各方资金带来退出渠道，形成商业模式闭环，解决目前限制PPP发展的瓶颈问题。将扛起拉动PPP投资大旗，PPP第二波行情有望启动。

　　碧水源常务副总裁何愿平表示，目前大部分PPP项目仍处建设阶段，尚不具备条件。但随着PPP项目落地，未来PPP项目会越来越多。

　　破解PPP融资三大难题

　　PPP项目推广一直存在落地率不高和社会资本参与不足的难题。虽然国家及地方层面均在大力推行PPP模式，财政部PPP中心数据显示，截至2016年11月底，PPP项目库总金额近13万亿元，但进入执行期的只有1.56万亿元水平。PPP项目参与方主要集中在央企和国企，民营社会资本参与程度不高。

　　这种“叫好不叫座”现象背后，是因融资问题成为限制PPP项目发展的瓶颈。

　　国内某从事PPP项目融资的专家表示，目前PPP融资存在三大矛盾：其一，资金期限错配问题，市场上短期资金的供给和PPP项目长期资金需求存在矛盾。PPP项目期限一般长达10年至30年，且项目建设期风险较大，运营期风险较小，对长短期资金有不同需求。

　　业内人士指出，当前市场上不缺资金，缺的是适合PPP项目、成本较低的、期限较长的资金。

　　北京大岳咨询有限公司高级合伙人毕志清表示，PPP项目大多投资规模大、期限长，传统银行信贷模式难以满足PPP项目融资需求。且银行贷款一般手续繁琐，需抵押担保等条件，这也限制了中小企业参与PPP项目。

　　其二，项目资金参与方缺乏退出渠道。PPP项目周期较长，涉及资金量大，通过传统的PPP项目运营收回投资周期较长，长期资本投资链条无法闭合，缺乏退出渠道。

　　光大证券分析师认为，PPP项目给整个项目所有参与方，如企业、政府、银行及项目公司提供了退出渠道。PPP项目可借助转化为可上市交易的标准化产品，实现资本流动。对于企业来说，重资产外化加有望形成商业模式闭环，加快资产周转率。

　　中金公司研报表示，对于PPP项目公司来说，将基础资产和项目公司的其他资产分离开来，属于表外融资，可改善企业资产负债表和现金流量表情况，提升企业融资能力。对于负债率较高、进一步负债空间有限的企业来说是较有吸引力的融资方式。

　　此外，“PPP融资还有长期资金风控要求高与项目爆发式增长鱼龙混杂的矛盾。”上述专家表示，PPP项目需长期现金流，但很多项目未能很好地解决增信问题，无法吸引长期资金投入。

　　何愿平认为，离不开几个条件，必须是标准化产品，具有一定的流动性，且风险可识别。如果没有好的融资模式，PPP发展将遭遇瓶颈。过分依赖银行贷款，无形中也增加了杠杆。

　　“PPP是一种必然趋势，对PPP项目提出多种约束条件，就像IPO一样，交易所、发行机构要制定一套标准化意见，有利于提升地方政府对PPP项目的重视程度，并使PPP项目规范化发展。”何愿平表示。

　　业内人士认为，大规模的虽尚未到来，但短期来看，PPP对银行放贷的鼓励程度不可估量。PPP政策的出台将带来银行端风险被转嫁给投资人的预期，这将会加强银行从业人员对PPP项目的放贷力度，从而推动项目持续落地。

　　　　建设+运营类PPP项目有望受益

　　光大证券分析师认为，未来PPP将有以下几种模式：其一，PPP项目收益权，以收益权作为PPP项目资产的项目发起人一般是PPP项目公司；其二，PPP项目债权，此类产品类似信贷，主要发起人为商业银行或其他金融机构；其三，PPP项目股权，在PPP进入到运营阶段后，可以考虑以项目公司股东作为融资人，以项目公司股权或股权收益权作为标的进行融资，用来盘活项目公司股东的存量资产。

　　收费收益权将成为PPP的主要方向。业内人士表示，考虑到经营性PPP项目建成后的运营收益是重要的基础资产，而项目运营收益大多为收费收益权，未来PPP项目很可能按照企业方式运作。稳定投资收益和良好社会效益的优质PPP项目是的首选，环保、交通运输、市政工程或是未来PPP项目的主要方向。

　　不过，PPP尚处起步阶段，仍存不少问题。如期限与PPP项目不匹配，一般产品存续期一般为5年至10年，而PPP项目周期较长，经营期多为10年至30年，单个产品期限无法覆盖PPP项目的全生命周期；PPP项目操作细则尚未出台，信用评级标准不太统一；二级市场尚未健全，流动性较差。

　　招商环保首席分析师朱纯阳认为，以目前项目看，只适用于较高收益率、且收益率较确定类似污水处理项目的稳定运行项目。未来低收益率或非稳定运营类的项目，如何进行以降低这些项目的PPP资金成本是重要方向，甚至可以决定PPP行业走向。

　　申万宏源研报表示，建设+运营类PPP项目有望最受益。现有PPP项目可分为三类：其一，现金流极好，足以覆盖自身建设的项目，如水电站、自来水厂等优质资产，满足条件但实际诉求较低；其二，没有现金流完全政府付费类项目，如园林、市政建设等，不满足条件，除非条件进一步放宽；其三，前期需投入资金建设但后期有运营现金流的项目，如污水管网、配电网、流域治理等，此项目具备现金流优势且有融资诉求，有望成为PPP最受益部分。