郑糖与ICE原糖涨跌周期能否继续共振？

　　从2006年郑糖上市开始，郑糖周期与ICE原糖周期就时有共振。按照郑糖平均3年一个周期计算，郑糖期价将会在2017年5—9月结束本轮上涨，开始新一轮下行周期，结束的时点与ICE原糖期价转折的时点基本重合。也就是说2017年上半年，郑糖与ICE原糖期价都还要再次上行或者继续上行，或再次摸顶，或再创新高。

　　郑糖的涨跌周期

　　郑糖自从2006年1月上市交易以来，仔细算来可以划分为四轮涨跌周期：

　　第一阶段从2006年1月开始，官方抛储，糖价见顶下跌，开启一轮熊市，直到2009年1月才算结束。历时3年时间，即2006、2007、2008年。

　　第二阶段从2009年1月开始，国内产量大减，糖价见底反弹，开启一轮牛市，到2011年8月才宣告结束。历时2年又8个月时间，即2009、2010年与2011年1—8月。

　　第三阶段从2011年8月开始，内外价差持续扩张，进口窗口始终打开，进口糖规模持续扩张，对外依存越来越高，糖价高位回落，再度开启一轮新的熊市，直到2014年9月才见底。历时3年时间，即2011年8—12月、2012、2013年与2014年1—9月。

　　当前则属于第四阶段，从2014年9月开始，国内再度大幅减产，推动糖价见底上涨，再历一轮牛市。

　　此前三个阶段基本上以3年为一个周期。假设郑糖周期步长不变，则本轮牛市早在2017年5月，晚则在2017年9月结束。这是基于周期步长不变的假设得出的结论。如此假设是有道理的，因为糖市行情演化的逻辑在于供应。

　　供应方面一个重要的逻辑点就是国内产量。既然2017年国内糖市开启了新一轮增产周期，糖价在2017年见顶似乎也不奇怪。

　　ICE原糖的涨跌周期

　　但是问题并没有这么简单。ICE原糖期价就不是以3年为步长的周期。如果ICE原糖期价勉强从2008年1月开始计算上一轮牛市起点，到2011年8月结束，大约历时3年8个月，接近4年时间；前一轮熊市从2011年8月开始，到2015年8月才结束，历时4年时间。2008年以前，没有整个4年持续上涨、持续下跌的情况。

　　但是从2008年回溯到2000年的8年时间中，ICE原糖期价的确也可以用大约4年的步长来划分阶段：比如2004年从低点开启一轮上涨，到2006年2月上涨结束，此后回落调整直到2007年年底才结束，在这4年中经历的是2年的上涨与2年的下跌；再比如2000年从低点开启一轮上涨，到该年10月即见顶，此后回落直到2002年6月才算见底，然后又一轮上涨，也就持续到2003年2月，然后又一轮回落到2004年年初结束，在4年中经历的是8—9个月的上涨，1年10个月的下跌，又8个月的上涨与8个月的下跌。

　　从2000年往前，ICE原糖期价就不能以4年为步长来划分阶段，而要以4.5—5年为步长划分阶段：1995年1月到2000年1月，这是持续5年的下行；从1990年5月到1995年年初，这是4年8个月时间，经历的是持续1年的下跌、1年7个月的调整、2年的上涨；从1985年7月到1990年5月，这是4年10个月的上行；从1980年11月到1985年7月，经历的是4年8个月的下行。

　　虽然上述对ICE原糖期价阶段的划分不够精准，但也有其道理。这样看来，进入21世纪后，ICE原糖期价的周期步长明显缩短，或者说划分阶段的步长发生了较大变化。这种情形同样有可能出现在国内糖市，但是国内糖市周期步长变化与否对于当前国内糖价无关紧要，要紧的是郑糖周期与ICE原糖周期能否共振，如果共振才会酝酿出大趋势行情。

　　郑糖与ICE原糖的周期共振

　　从2006年郑糖上市开始，郑糖周期与ICE原糖周期就时有共振。比如2006—2007年郑糖“下行－振荡”，ICE原糖正经历21世纪第二个4年的后半段，ICE原糖期价也是“下行—振荡”的走势，因此郑糖下行幅度也非常巨大，郑糖约从6200元/吨腰斩到3200元/吨。但是2008年，郑糖持续下行，可是ICE原糖期价却已经掉头向上，算是步调背离。不过，从2009年开始，郑糖与ICE原糖期价的步调再度一致，就连两次见顶的时间都相差不远，行情再次共振，于是产生了一轮大牛市，郑糖约从2800元/吨上涨到7500元/吨，1.7倍的涨幅。此后又步调一致地步入熊市，郑糖几乎再度腰斩。只是2015年，郑糖早于ICE原糖期价结束熊市。

　　实际上在2011年以前，国内糖市的对外依存度并不高。统计数据显示，2011/2012榨季之前的11个榨季，进口量基本都在配额限定的范围内，进口产量比也就12%—13％。最高的2010/2011榨季，进口产量比也不超过20％。可是，从2011/2012榨季开始，进口产量比就超过25％，最低的2012/2013榨季为28％，最高的2014/2015榨季达到45％，上个榨季，即2015/2016榨季也有42％。这几个榨季进口产量比居高不下，除了内外价差关系导致进口扩张以外，也与其间原糖加工产能快速扩张有关。

　　2009年开始的大牛市中，官方放储调控糖市。在收储白糖均已经出库后需要加工原糖放储，但是原糖储备虽然有，可是放储却会断槽，等上2—3个月才有10万吨储备出库，主要原因就是原糖加工产能不足。现在原糖加工产能已经增加，进口产量比大概率是要维持在高水位上的，这就使郑糖更容易与ICE原糖期价步调一致，而不是步调背离。2016年郑糖期价的最终上涨就与ICE原糖期价上涨的助推有关联，或者说郑糖与ICE原糖期价周期共振的推动。

　　假设从2015年8月开始的4年周期是持续上行的，那么ICE原糖期价虽然会经历调整，但是中枢却会逐步上移。如此，郑糖周期与ICE原糖期价周期将会在2018、2019年出现背离，也就是说按照郑糖周期，郑糖期价倾向于下行，而基于前文的假设，ICE原糖期价却还在逐步上行。一个可能结果就是，内外价差呈现外高内低的分布，进口窗口关闭，进口量持续下降，产量逐渐恢复，进口产量比下降。进口下降的同时，走私也会大幅度缩减。只要国内产量恢复的速度慢于进口、走私下降的速度，储备糖持续出库就是必然的。

　　但是储备糖出库是有价格条件的，比如糖价维持在6000元/吨以上时才会延续抛储，否则官方就没有必要抛储。这样国内糖市供求依然会维持供求平衡，因为储备糖转变为可流通供应后才导致的平衡，这必将是高价位水平上的均衡。这其实是一个矛盾，按照郑糖周期，郑糖将会下行，可是因为与ICE原糖周期背离，却又有可能跌不下去。既然逻辑上会产生矛盾，那就是假设不合理：或者产量增长会快于进口下降。但是这种情况下，产量增长越快，价格下降越快，内外价差越是扩大，进口下降也会越多，实际上是一个动态过程，或者2015年8月开始的4年周期ICE原糖期价并不会持续上行。笔者更加倾向于后者。

　　2017/2018年度展望

　　从当前海外机构发布的报告来看，2017/2018年度全球糖市再度转向过剩是偏大概率的事件。但是2016/2017年度全球依然呈现供应缺口，库存消费比有可能下降到历史纪录水平，只是缺口预估也被海外机构逐步下调。这一供求基本面格局确定2017年上半年ICE原糖期价的中枢并不会下移。但是2017年下半年糖价将直接指向新年度供求基本面，中枢就会下行。

　　从此前ICE原糖期价在每个周期的走势看，存在着“持续上行”“持续下行”“下行—振荡—上行”“上行—下行”“上行—下行—上行—下行”几种走势。

　　如果2015年8月开始的4年周期中，因为2017/2018年度糖市供求基本面转为过剩，从而阻断“持续上行”，那么就有可能是“上行—下行”或者“上行—下行—上行—下行”的走势。后者实际上是一种调整走势，每次上下行的时间都不会持续太长。

　　然而自2015年8月开始的周期中，上行阶段已经持续了1年4个月，目前还看不到月线上有就此开启下行的技术条件，也没有供求基本面的支持。因此，本轮周期中，ICE原糖期价有可能沿用“上行—下行”的走势。上行阶段还会持续数月，结合下一年度的供求基本面判断，本轮周期中的上行阶段预计会持续1年10个月—2年时间，也就是2017年6—8月之前或者期间，ICE原糖期价偏大概率再次见顶，并从此进入下行阶段，此后下行走势维持2年时间，直到新一轮周期到来。

　　如此判断，还有一个原因，那就是郑糖周期与ICE原糖期价周期依然步调一致，或者共振。按照郑糖平均3年一个周期计算，郑糖期价将会在2017年5—9月结束本轮上涨，从此开始新一轮下行周期。结束的时点与ICE原糖期价转折的时点基本重合。也就是说2017年上半年，郑糖与ICE原糖期价都还要再次上行或者继续上行，要不再次摸顶，要不再创新高。2017年 6—9月间，行情触顶后就会转折。

　　当然，因为郑糖周期与ICE原糖期价周期再度共振，2017年上半年郑糖期价还是有不小概率创下新高，甚至其涨幅会超出想象。

　　以上周期分析只是简单的从价格波动入手，基于以下假设：

　　第一，郑糖3年周期依然持续；

　　第二，ICE原糖依然延续4年周期；

　　第三，郑糖与ICE原糖的供求基本面不再产生重大的、根本性的变化，比如拉尼拉现象伴随着20年周期的太平洋冷暖气候现象共同出现，叠加共振再次引发2008年那样的强拉尼娜现象，从而引起大减产等，这有可能导致供应逆转引发糖价正常周期被阻断，或者可能使ICE原糖期价从“上行—下行”的走势中回复到“持续上行”的走势中；

　　第四，郑糖周期与ICE原糖期价周期步调一致或者共振；

　　第五，ICE原糖期价仍将重演此前周期中出现的走势，比如“上行—下行”“下行—振荡—上行”等。

　　实际上，上述五条假设都有可能改变，从而颠覆本文的结论。

　　另外，每一轮周期必然有其驱动逻辑，而且每一轮周期的驱动逻辑也必然不同。周期只能判断行情时点与节奏，却无法测知涨跌幅度，因为这还是根据供求基本面等多种因素结合才能推测郑糖与ICE原糖期价的涨跌幅度，即周期振幅。

　　不过，有一点是大致可以确定的，也可以算是再次强调，即郑糖与ICE原糖期价周期共振必然会加大行情幅度。判断郑糖与ICE原糖期价会否继续步调一致或者说会否共振是本文的出发点，这一点对于2017年上半年的郑糖行情来说不容忽视。（期货日报）